一 2017年一季度市场回顾：

2017年一季度A股延续了去年四季度结构性分化的格局，显示出典型的“沪强深弱”的格局。以中字头为主的权重股蓝筹股震荡中逐步上行，而以创业板为代表的中小市值的成长股和主题个股逐步下行；国内经济增长从基建和房地产投资双轮驱动逐步转向制造业投资、出口和消费多点开花，货币政策实质性转向中性偏紧，财政政策维持相对积极，金融系统内部流动性风险与信用风险总体可控而对风险关注度在逐步提升；海外方面市场，主要发达国家经济体货币政策加速紧缩，美元指数2017年以来维持高位盘整，全球债券市场的债券名义收益率逐步回升。

A股市场截止2017年3月31日，上证综指一季度上涨3.83%，深证成指涨幅2.47%，沪指300指数上涨4.41%，创业板指数跌幅2.79%，中小板指数涨幅4.22%。同时一季度市场出现持续性偏低的市场波动率、日均涨跌幅持续收窄、股市日均成交量能的持续低迷以及市场赚钱效应难以持续等运行特征，这些特征基本符合熊市中震荡休整时期的特点。

二 2017年二季度市场分析与展望：

展望2017年二季度，国内市场面临着金融市场监管加强的压力，海外政经的面临法国大选等不确定性，对资本市场而言，国内宏观政策的影响可能更为明显一些。

整体趋严的金融监管政策与环境分析

一季度中期，一行三会提出的资管新规讨论稿对中期国内资本市场、金融市场将产生直接、影响巨大和深远的影响。新规将开启资产统一监管新格局，具体内容明确反映了中央去金融杠杆、防范金融同业资金空转的决心，未来资产管理行业将面临重新洗牌。债券、委外包括权益市场将不可避免地受到重大影响，进行明显的调整。

从目前各方对新规分析来看，虽然对具体内容预期有所不同，但普遍判断银监会、证监会等监管层正在有序、高效地推进资管行业统一规范，资管新规一出，120万亿的大资产管理行业可能发生近年来前所未有的巨变。

从讨论稿内容看，以下几点包括：1不得开展表内资产管理业务，不得承诺保本保收益，打破刚性兑付；2 统一杠杆监管要求，资产按照穿透原则合并计算；3 严禁多层嵌套 限制通道业务；4 禁止基金池业务，杜绝期限错配；5 强化资本约束和风险准备金要求；6 限制非标资产投资；7 控制风险集中度等将直指近几年飞速增长的资管行业模糊点和风险点，即便在监管层和业内层面反复沟通妥协出台最为温和的执行政策下，整个大资管规模上的缩减是方向性大概率事件，在一系列如房产、借贷、债券及股票链条上资金收紧并在相当长一段时间内去消化和吸收也是必然发生的情景，具体措施的出台和落实将是一些列调整的正式开始。

国际环境的不确定性：

1 、周边环境面临挑战，充满变数。朝鲜一心向“核”，半岛无核化短期无望；韩国朴槿惠深陷“亲信干政”门，政局一片混乱；日本安倍政府乱局中谋利、加紧谋求政治军事大国诉求；东北亚的政治军事局势在时间和导火索上都有很大的不确定性；

2、法国大选在保守、中间和极右等三个派别出乎预期的胜出也将短中期影响欧洲乃至全球的政治、经济形势。黑天鹅事件出现的可能性不能完全排除；

3、 美联储在二季度六月份的加息预期非常高；

市场分析：

在16年年初A股市场惨遭熔断后，市场进行了自我修复，但市场总体亏损，没有盈利效应，市场整体气氛仍未活跃。进入17年一季度，低估值大盘蓝筹股表现平稳并重心向上，而代表成长性的创业板、中小板仍处在调整市道中，市场仍处在结构性行情中，结构分化的二八行情特征明显，市场资金并未呈现一个总体流入的格局，市场博弈气氛浓厚，在整体无盈利效应的环境下，市场弱势震荡格局未有改变。

进入二季度后，随着监管层“金融去杠杆、引导资金脱虚入实”相关政策的逐步推出和落实，市场面临政策和资金面压力越来越大，同时加上市场热点有限、无法维持大盘震荡向上或相对稳定，我们预期市场进入调整的概率较大，这也符合A股市场“五穷六绝七翻身”惯例。在这种环境下，控制风险成为首要任务。

17年二季度投资策略：

基于前述相对审慎的分析和判断，我们认为二季度投资策略为：降低仓位、调整结构、控制风险、等待机会。

在之前A股历史中的规律是牛短熊长，熊市的下跌是漫长的震荡下行，迅速而短暂的快速反弹。在熊市的相对稳健的投资策略只能是长期低仓位、短期增仓做反弹的游击战术。

我们认为二季度市场可能打破16年二月以来一年多的箱型震荡、结构分化的行情格局，市场有个调整探底的过程，原因就是中国金融去杠杆、资金脱虚向实政策的逐步落实带来资本市场资金流向和风险偏好的改变。在这个过程中，首要的任务是降低仓位；降低仓位的重点选择在于那些高成长和相对高市盈率的行业和公司，牛市重势而熊市重质；再次，在调整过程未有明确结束如没经过加速下跌或下跌后倒逼实质性政策出台的情况下，轻易的抄底买入都是风险大而收益小的举动，只有两种情况出现时参与时间周期相对长的反弹行情并见好就收、获利了解将是正确地选择。

一 2016年四季度市场及全年回顾：

2016年四季度市场表现为先震荡盘升后快速回落、整体小幅回升的格局。四季度国内经济短期企稳，货币政策边际上有所收紧，债券市场出现了快速和较大调整，保险机构受到监管关注、举牌行为受到政策限制；海外方面市场，美国选举特朗普战胜希拉里上台，美联储加息落地，美元不断走强，美股在选举尘落定后继续上扬。

A股市场在四季度前两月震荡回升，12月快速下跌，总体体微涨，主板表现明显好于中小创。50指数、上证指数、中小板指数、创业板指数涨跌幅分别为5.02%、3.29%、-4.59%、8.74%。大市值、低市盈率表现明显强于小市值、高市盈率股票的前三季趋势在四季度得到延续。

2016年国际政治经济形势变化加剧，英国退欧、意大利修宪公投、特朗普当选；国内经济短期企稳，大宗商品价格大幅反弹，部分地区房价的上涨引起了新一轮的地产调控，货币政策相对稳定，人民币在美元持续走强的压力下遭受到较大压力、汇率上持续受压。A股在年初经历熔断，整体下跌超过20%后，市场企稳后逐步反弹回升，全年指数小幅下跌，但风格差异明显，蓝筹股和周期股的表现明显优于中小创， 50指数、上证指数、中小板指数、创业板指数涨跌幅分别为-5.53%、-12.31%、-22.89%、-27.71%，在15年股灾之后，中小创在16年跌幅依然巨大。

二 2017年一季度及上半年市场分析与展望：

展望2017年，国内外市场依然面临着不确定性，相对于国内，海外政经的不确定性和变化幅度会更大些，对资本市场潜在影响可能更为明显。

环境分析:

2017年下半年国内十九大的举行将中国最为重要的议题之一，政治经济都将为围绕这个重点事件进行相应调整；海外方面美国经济持续复苏、加息过程持续进行的格局持续，全球流动性宽松格局正逐步改变。

国内经济：

1 经济工作会议强调了稳中求进工作总基调，确立为治国理政的重要原则，也是做好经济工作的方法论。在这个总基调下，房地产市场的调控、货币政策的稳健执行将可以明确预期。

2 深化供应侧改革，是经济工作会议强调的另一重点。预计17年供应侧改革将有更多的细化和落实出台。

3 守住底线是经济工作会议不同寻常地提出另外一个重点，国家要把防控金融风险放到更加重要的位置。2015年的股市、2016年的房市、汇市、债市等市场大幅波动令人心有余悸。特别是2016年的一轮房地产爆发性上涨，不仅影响了普通居民的生活、也直接牵动着整个金融体系的神经。会议文件中还是第一次用大白话的语言指出“房子是用来住的、不是用来炒的”，并把“促进房地产市场平稳健康发展”作为明年经济工作的一项重中之重。预计证监会刘士余主席会有加快更多监管政策出台，住建部及相关部位也会在房地产政策方面出台更多措施，这将对资本市场和房地产市场将带来持续的变化。

国际环境：

1 特朗普当选后的，美国及全世界都在观察新总统的新政，特别是在竞选中提出的国内经济国际关系的大的政策调整的落实。由于美国政策三权分离的特点，这些政策的落实和执行以及特朗普本人在总统位置上的再学习过程将会使这些新政的落地时间和调整幅度有一定的不确定性，这些不确定性对美国乃至全球的经济带来影响。

2 美国经济的持续复苏、量化宽松的逐步退出和加息的持续进行将对全球货币政策和经济带来持续影响。

市场分析：

A股市场在16年初经历熔断大幅下跌及其后全年中小创的持续调整，A股市场泡沫得到一定程度的消化。从过往来看，A股市场估值高低对市场的波动方向没明确的指引，中短期方向更多来自于趋势和市场盈利效应的加强以及市场突发事件对预期的突发逆转。

1 A股运行将总体上延续去年以来的调整震荡格局。上证3300-3500和2600-2800将是17年上半年较难逾越的上行和下行区间。

2 市场短期的运行方向重要变量来自于资金流向的变化，市场盈利效应的有限制约了社会和市场资金的总体净流入，机构资金方面将以险资、养老金、银行委外资金、深港通北上资金为主成为市场增加的主要部分，这类资金将主要关注低市盈率、增长稳定及大流通市值为主要因素，这将决定了17年上半年的风格表现依旧延续16年以来低市盈率大市值的主要风格。

3 在整体震荡和风格表现趋势延续大格局下，主题、行业轮动将成为市场运行主要特点。贯穿17年的主题将有以下方面：国企混改、军工中军民融合、一带一路、环保节能、结合供给侧改革的涨价景气行业。

我们认为，市场在一季度可能先震荡回升后回落。市场在春节及两会召开前将维持震荡回升态势，高度有限，两会后之后将调整回落。市场行情仍将维持高度博弈的特性，行业、主题上涨高度和持续性将非常难有规律性的把握，大部分投资者仍将难以有超过指数的收益，赢了指数没赢钱的现象依旧可能存在。我们认为在没有较大把握进行主题和行业的个股进行投资情况下，保守和稳健少动的投资方式可能是较好的投资模式。

17年一季度及上半年投资策略：

基于前述的分析和判断。我们一季度和上半年投资策略总体如下：两会前适度参与前期采取相对积极的投资策略，在稳定持有长线看好的服务和消费行业品种的基础上，在选择个股把握程度较高的前提下参与国企混改、军工中军民融合、一带一路、环保节能、结合供给侧改革的涨价景气行业的主题和行业投资；

两会开始前后对增仓参与的各类主题和行业个股进行降仓卖出交易，回避后面市场可能面临的回落风险；

在市场调整过后逐步稳定，呈现出市场底部之后再根据市场热点表现考虑参与交易性机会的投资；

需要注意的是：在市场增量资金有限，存量资金高点博弈的市场环境中，稳定盈利的交易模式和机会将较难寻觅，投资者的耐心将经受考验。因此一季度乃至二季度，稳健、耐心的投资将是我们的主基调，在市场经过充分调整后我们将适度对稳健、耐心的投资主基调进行调整

一、2016年二季度市场回顾：

2016年二季度市场表现为震荡整理，小幅回落的格局。A股在1、2月中两次确立了2638点为本轮股灾阶段性底部的基础下进行了阶段性反弹。市场在4月上旬触及近3100点反弹高位后回落调整至2780点位，随后在缩量震荡中逐渐企稳，并依托2780点为新支撑线，进行了一系列的技术形态和指标的修复。从日K线上来看，以30日、60日均线为中线指标继续企稳呈现水平状，同时120日均线亦有企稳迹象，但指数仍然处以200日均线之下。从周K线上来看，一季度周K两次触及200日均线（2600点）均反弹,确立了2638点为本轮股灾阶段底，并在高位（3097点）与低位（2780点）中继续震荡盘整。从月K线上来看，120日均线（2804点）成为短期支撑，30日线（2980点）一线为短期压力区间。

二季度以来，市场仍以震荡盘整为主基调，寻找支撑和阻力。其中上证50指数下跌1.57%（振幅6.71%），沪深300指数下跌1.99%（振幅8.36%），中小板指数上涨0.41%（振幅11.81%），创业板指数下降0.47%（振幅15.86%）。行业表现方面继续分化：表现领先行业为国防军工、电子、汽车、机械设备和食品饮料，上涨幅度为22.03%、20.45%、19.32%、16.87%、15.73%，表现落后行业为休闲服务、景点、传媒、钢铁和房地产，下跌幅度为-4.43%、-4.79%、-4.22%、-3.80%、-1.84%。 行业表现也反映出中国近半年来的地缘政治经济学：日趋严峻的国际环境、南海问题、萨德导弹防御系统部署等地缘政治因素带动国防军工、电子类板块走强；同时，房地产和钢铁板块的降温，亦反映出中共中央政治局会议所提出的“抑制资产泡沫”，全面落实“去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板”下半年五大经济工作重点任务。

自2015年6月15日监管层防范风险去杠杆引发三轮次股灾开始，在一年时间内A股阶梯式下跌，成交量亦持续减少。2016年2月新上任证监会主席刘士余亦强化监管，领导建立了“一系列强化信息披露的制度，旨在建立以信息披露为核心的市场运行机制”，并在两会中表态：“依法监管，从严监管，全面监管，只有监管才能保证改革的措施顺利实施。” 从证监会公告显示来看，证监会于上半年对88起案件作出处罚，做出行政处罚决定书109份，较去年同期增长84.75%，行政处罚的结案效率和惩处力度持续提升。 从态势看，监管层将加继续利用行政监管“看得见的手”去引导并影响市场运行这只“看不见的手”。

二、2016年三季度市场分析与展望：

环境分析:

2016年7月召开的中共中央政治局会议对上半年的经济形势做出了总结，并且部署了下半年的经济工作。会议指出下半年中国要使用积极的财政政策和稳健的货币政策，使用稳定的宏观经济政策稳住市场预期。

展望2016年下半年，稳定国内经济增速、推进多个领域体制机制改革及国际环境变化仍有诸多问号和疑点等待解决：

国内经济：

1 中国经济自7%年增长回落以来，是从数量追赶到质量追赶是质的飞跃。根据中共中央政治局会议精神可以解读，在未来很长的一段时间内，中国都将维持在中速增长，以追赶高达6倍的美国人均GDP和近3倍的购买力平价。新华社英文也发出评论，“中国不会采取激进的货币宽松政策，除非经济出现实质性的改变。”积极的存款准备金率宽松和降息是与中共中央政治局会议所倡导的“去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板”相反的，背道而驰的货币宽松政策将会引起流动性过剩，也会抑制中国减少产能过剩和资产泡沫的目标。结合近期出台的“史上最严理财资金新规”，应紧密跟踪新政策具体落实进程和细则执行对市场带来的中短期冲击，尤其是在市场参与度不高而存量高度博弈的弱平衡格局下。

2 随着中国经济陷入“L型”增长，中国企业手上掌握历史上最大量的现金。受中国经济持续下行、企业投资意愿较弱、PPI、PMI、CPI等经济指标继续下行或低位徘徊等因素影响，不包括银行和券商在内，中国企业持有的现金达到1.2万亿美元，现金及现金等价物持有量环比增长18%，增长速度远超美国的5%、欧洲的1%和日本的13%。中国企业缺乏投资新项目的信心，将对通过财政刺激政策的效果大打折扣。

国际环境：

1 英国退欧公投成为全球市场的“黑天鹅”，对全球经济增长可能造成新的不确定性。2016年6月24日，英国公投结果决定脱欧，全球风险资产被抛售，最为敏感的外汇市场，英镑兑美元汇率暴跌11%，成为上世纪70年代英国实行浮动汇率制最“黑暗”的一天。日经225期货指数跌8.1%触发熔断，美标普500指数期货跌至5.1%触发熔断。黄金期货等避险资产一度涨破每盎司1350美元，单日涨幅近每盎司100美元，收报每盎司1322.40美元，创2014年7月以来新高。退欧后第二个交易日，在退欧利空等因素阶段性出尽情况下，全球市场恐慌情绪逐渐消退，并在之后的几个交易日内，出现“报复性反弹”，全球各大股指创新高。但自英国退欧公投几周以来，退欧公投使英国的房地产领域受到严重打击。期间有7家房地产基金陆续宣布暂停赎回交易，随后也有多家为获得流动性，开始出售旗下地产资产，衡量房价增长和交易的指标缝份降至多年低位。 英国经济前景恶化给全世界经济稳固增长带来阴霾等因素，使得英国央行于16年8月开始七年来首次降息，成为英国央行322年历史中的一个低点，并且重启已停止很长一段时间的英国政府债券购买刺激经济增长。 英国对全球经济增长可能造成重大的中长期影响，结果尚有待观察和研究。

2 “民粹主义”愈发盛行，成为全球经济下滑风险。以英国退欧公投“反欧盟派”、美国共和党总统候选人特朗普“拒绝墨西哥移民、退出跨太平洋经济合作协定（TPP）”等为代表的民粹主义在全球范围内愈演愈烈；意大利和法国等各地的极右和极左政党正在迅速夸大势力，在边境地带安装铁丝网反对欧盟接收难民的匈牙利将在10月举行全名公投。 民粹主义的崛起将推迟财政和机构改革，让政府债务变得脆弱，扩大的保护主义也将阻碍全球化发展，缩小全球贸易，为全球经济下滑增加风险。下半年美国总统竞选成为民粹主义的转折点，美国共和党总统候选人特朗普能否成功竞选为美国总统，并且是否会将民粹主义政策化成为不确定因素。2015年，中国与美国贸易额达5583.9亿美元，中国在未来如何面对以如特朗普等“民粹主义”的“新保护主义”，将考验中国最高领导层的智慧。

国内改革：

1 下半年，多层次资本市场的推进建设特别是新三板分层推出将使中国资本市场建设的进一步完善，中国实体经济将借资本市场的融资功能进一步丰富和完善，资本市场进一步推进经济转型、服务实体经济和大众创业、万众创新。国民的财富配置也将从延续几十年近乎单一地“投资房地产”逐渐多元化，转为以股权、金融资产为主。

2 应着重关注推进供给侧结构性改革，尤其是个重点领域价格改革，包括输配电价改革、医疗服务价格改革、铁路客运价格市场化改革、农业水价综合改革等。从宏观上来看，在世界经济短期疲软的因素下，国内经济处于架构调整、转型升级的关键阶段，需求疲软的状况将不会有大的改观。资本市场需继续以中立客观的视角，审视上述各项改革的成效以及对资本市场的影响。

市场分析：

上半年，国内市场经历了熔断机制的实施和停止、美联储加息、企业债信用风险暴露、英国退欧等一系列事件冲击。在各利空和风险因素充分释放后，市场迎来了阶段性的相对平稳窗口期。国内流动性依然充裕，各类资金依然在寻找优质资产进行配置。

经济架构进行调整、转型升级使得经济面临持续下行压力，这依然是宏观经济的运行的大方向。解决煤炭、钢铁等传统产业产能过剩等因素，势必对冲于新兴产业的崛起和新经济体量的增长，经济增速回升或金融市场持续大幅上升的基本面因素任不具备。

从中央政治局会议所确定的“三去一降一补”的供给侧结构性改革来看，降低尤其是以地产为代表的资产价格泡沫，是去产能和去杠杆的关键。减低地产业的资产泡沫将对去产能、去杠杆、去库存、降成本造成直接影响。国家出台新的举措、后续如何降低资产价格泡末是需要持续关注的重点之一。

A股市场在年初出人意料地熔断大幅下跌近25%后经过企稳反弹并回落整理后，半年度跌幅依然在17-18%。在我们年初的全年度运行态势分析中，三季度市场是一个修复整理回升的最佳时间段，根据近期国内外经济政策的大环境分析，这种修复整理的条件依然基本成立，只是具体表现的内容有所不同。

1 在英国公投的改变下，我们预期的美联储的加息态势明朗变成了美联储年内加息概率很低的明朗化，但这个因素改变的冲击依然存在，只是时间的推迟，而且在美国创历史新高的背景下，下次调整带来的冲击将更为明显，这为年底和明年初的市场积累了重大的不确定性；

2 国内不刺激基调下的新常态政策环境依然稳定，但经济L型的运行态势仍然出现了些新的变化，尤其是近期信贷投资的数据出乎市场预期的弱对市场中期的信心还是会造成影响，尤其是在市场调整是表现会更明细些，而基于近期数据出乎预料的疲弱进而宏观政策有任何新的中期调整的预期在市场看来目前没有太大的预期；

3 A股自身在高度存量博弈环境下运行，虽然市场在一个中期时段进行历史上少有的窄幅波动区间进行相对稳定整理，但这是在大部分博弈投资者没有盈利效应下成本推高而止损盘相对少形成的，即成本价水平推高而非盈利效应推高价格形成的，在这个背景下，如果任何中期因素造成了市场信心冲击引发持续止损交易，市场在反弹过后存在中期调整的需求。

因此我们认为，市场在三季度震荡回升的概率更大些，但高度有限，3450-3500是高点区域。需要指出的是，在这个过程中，市场行情将具有高度博弈性，及行业、主题上涨高度和持续性将非常难有规律性的把握，可能市场大部分投资者在这个过程中将难以有超过指数的收益，可能存在赢了指数没赢钱的现象。所以保守来看，我们认为重点考虑贝塔收益可能带来比单纯追求阿尔法收益更好的实际效果。

三、三季度及下半年投资策略：

1 基于前述的分析和判断。我们三季度和下半年投资策略总体如下：三季度前期采取相对积极的投资策略，在稳定持有长线看好的服务和消费行业品种的基础上，相对积极地参与各类风格、主题的交易性机会，在四季度开始的前后阶段或市场如能接近3450-3500区域，应降低仓位，首先获取阶段性的贝塔收益。

2 三、四季度参与各类风格、主题的交易性机会其中关键所在在于获利了结。在市场高度博弈的环境中获利了结非常重要，在市场活跃度没有明细提升和成交明显持续放大基础上，参与交易性机会合适的止盈比例在10%左右比较合适。

3 需要重点关注的地方：

密切关注成交量和成交活跃度，适时对既定策略进行调整。如果成交能持续放大，比二季度日成交有明显放大，比如60-80%以上增长；或者市场盈利效应比较明细，周边交易者普遍有比较好的盈利，我们将对前1、2点的投资策略适度进行调整，将更积极乐观一些。

弱平衡格局下的博弈的核心在于对可能引起预期改变的国内外政策和经济运行态势变化保持足够的敏感度，需要适时对相关信息对预期调整带来的影响进行评估：比如美联储年底前加息可能性提高、中国经济运行新的态势可能带来市场对政策改变的预期等等。

一、2016年一季度回顾：

2016年一季度出乎市场普遍预期，大幅下挫，1月跌幅达到22.65%，创了自上轮熊市11月以来8年的最大月度跌幅，这次熔断造成的3.0版本股灾给自2015年6月市场转熊以来的依然坚持在A股市场中的投资者造成了新一轮重创，是中国资本市场又一个创记录和值得记载入历史的年份。

A股承接年底前以一周从3651跌至3539超过110点即3%的下跌，2016年一月份的19个交易日下跌了884点，下跌幅度高达25%.由于银行等蓝筹在国家队的护盘下跌幅只有15%，这次25%跌幅主要由非权重蓝筹股承担，大部分股票承受了三个以上的跌停过程，跌幅大于30-40%的比比皆是，沪深300、创业板、中证1000指数跌幅分别为21%、26%和31%。经历过一月的熔断打击后，市场活跃度急剧下跌，成交清淡；在二月份极度萎缩成交和窄幅波动的整理后，三月份市场迎来了近12%的反弹。

市场风格表现方面，大市值跌幅远小于小市值，价值跌幅小于成长。上证指数下跌15%，50指数下跌10.9%，沪深300指数下跌13.8%，中小板指下跌18.2%，创业板综指下跌19.3%，中证1000指数下跌20.4%。行业表现方面跌幅较小的主要在大盘蓝筹如银行、有色冶炼、建筑装饰等，下跌幅度为9.8%、9%和13.2%。大部分行业跌幅大于20%。

经历了两轮股灾后仍坚持在市场的大多是交易经验丰富的投资者，这次熔断引发的股灾给场内投资者非常重大的一次打击，这次打击对市场的伤害在效果上来看可能要大于前两次，因为市场交易活跃的中间力量遭受到了重创，市场活跃度在未来相当一段时间内难以持续回升。

二、2016年二季度市场分析与展望：

环境分析:

国内经济：

1 国内经济总体延续2015年下半年和2016年开年运行格局，经济运行新常态下市场对供应侧改革的认识将随着管理层更清晰的指引和政策推出更为深入和细化。总体上来说供应侧改革对过剩产能的消化只是经济结构调整过程中去旧的一部分，因此新常态下投资的机会分析将在中期上都是结构性和阶段性的行情。

2 对新经济部分的分析市场已经有相对比较充分的分析，对新技术、新模式带来的投资机会需要密切跟踪国内外的最近进展，在信息高速流动和创投制度推动下，新技术对新经济的推动可能在近几年对资本市场带来的投资机会显得更加明显，但把握难度也在提高，重点在于对新技术有迅速的消化和发展格局的判断。

3 随着国家社会保障养老金投资体系改革的完善，地方养老进进入资本市场将渐行渐近，养老钱进一步进入资本市场将加快国家在制度建设特别是对投资者保护制度的建设和完善，这将阶段性地提升市场信心。

国际环境：

1 2015年底美国启动了加息周期，市场已初步消化加息带来的影响，未来市场对美联储的加息预期将影响着全球市场的表现，进而进一步影响A股市场。

2 在美经济持续稳定前行和美元持续加息预期背景下，人民币汇率持续受到压力，央行在汇率、利率和资本管制上已经选择了第三者强化了资本流动的管制，但这某种程度强化了国内部分流动资产规避汇率风险的偏好。汇率的阶段性贬值压力会对资本市场造成压力。

3 英国脱欧公投的结果将对欧元体系造成相当大冲击，虽然全球资产已经大部分关闭了该事件带来的风险敞口，但公投的正负面反应将在相当长时间内对区域性经济格局造成持续影响，这个因素对弱势平衡下的A股的影响也不可小视。

市场分析：

A股在一季度遭受到熔断的打击大幅下跌百分之二十多，已经超出绝大部分投资机构的预期，更关键的是市场中坚力量受到重创，市场活跃度进一步降低，市场中短期内迅速恢复的可能性很难看到。

国内外经济和货币政策区间运行，好消息乏善可呈，同时大的利空和不确定性因素也未出现，市场处在一个相对平静的时期。在这种背景下，经历三轮股灾冲击的A股市场在自身疲弱的态势下将迎来一个低位调整、修身养息的阶段。需要指出的是，任何出乎市场预期的利空因素都有可能引发市场短期内的下行，这在弱平衡市场是常态。

综上分析，我们对二季度的总体判断是低位窄幅震荡，可能存在若干次短期向下波动的风险，在未预期到利空因素带来的冲击下不排除再次试探2638低点甚至寻找更低点位支撑的可能。需要指出的是，随着下跌后成交进一步萎缩，惜售心理占据主动，反弹的机会随之出现。

三、二季度投资策略：

1 基于前述的分析和判断。我们二季度投资策略总体如下：总体采取保守的防守策略，中等仓位稳定持有长线看好的服务和消费行业品种，不轻易参与反弹；只有在市场下跌后成交进一步萎缩并走势趋稳后考虑适量参与反弹交易。

2 熊市反弹交易原则是缩量是买入，放量是卖出；对盈利的把握至关重要，因此获利了结是第二条交易原则。

3 在市场反弹过程中，风格和主题轮动将无确定的惯性可循，这也是市场博弈的格局造成的，在参与反弹过程的风格和主题选择首要原则是尊重市场。

一、2015年三、四季度及全年回顾：

2015年是中国资本市场又一个创记录和值得记载入历史的年份。A股承接14年下半年的升市从年初3235起步，在历史性杠杆牛的推动下，5个半月上涨近百分之六十的59.7%至5166。在6月12日触及高点5166后开始了市场化崩盘式的去杠杠下跌行情，在两个半月下跌43.3%或2239点至8月26日的最低收盘2927点（最低点2850），在之后的近四个月里开始了企稳震荡和修复反弹行情，最高反弹至11月11日和12月22日的高点3650附件，从最低点的累计反弹幅度为24.7%，离下跌高点仍有29.3%。年底收盘3539点，年度涨幅为9.4%，离年内高点下跌31.5%。年线为带长上影的小阳十字星。

市场风格表现方面：小市值完胜大市值，成长完胜价值。上证50下跌6.2%，沪深300指数上涨5.6%，中小板指上涨53.7%，创业板指上涨84.4%。行业表现方面的差异也是近年来差异巨大的一年：表现领先行业为计算机、轻工制造、纺织服装、休闲服务和传媒，上涨幅度为100、89、89、78、76%，表现落后行业为非银金融、银行、采掘、钢铁等，下跌幅度为17、1、0.4、-1%。这种成长完胜价值，市场追逐小、新、成长的风格是14年中期上升以来一直延续到下跌过后的反弹的这个完整过程中的，某种程度下也部分反应了中国经济转型的背景和特点：传统经济面临持续和痛苦的去库存、去产能化调整；同时服务、消费和创新等经济正保持快速增长态势并日益逐步提升在整个经济中的比重。

15年值得回顾和记录的是：一、中国二十年来A股历史上的首次杠杆牛和市场化去杠杆带来的市场崩塌，在盈利效应带动下吸引了一大批初次入市的投资者，在市场崩塌中消灭了一批投资规模在数百万至数千万的中产阶级和小企业主；市场多次千股跌停并在之后的反弹中千股涨停，大落后大起，短期波动之大比证券市场成立之初和期间大牛熊市有过之而无不及，给所有市场参与者、管理者和上市公司及各相关方上了要敬畏市场的现实的一课。二、中国政府主导了A股崩坍过程中的救市行动，两万亿规模的资金入市稳定市场以避免中国经济下行过程中金融系统性风险的暴露带来对中国经济系统性的冲击，这次的行动给市场带来了深远而复杂的影响，从操作到规则修改到制度性安排等一系列问题需要总结、反思、提高。

二、2016年一季度暨上半年市场分析与展望：

环境分析:

13年底的十八届三中全会对全面深化改革作了战略性的规划和部署，确定了中国未来几年大的走向。近两年来中国政府推进的各方面的改革伴随着中国经济的下行、结构转型的推进对市场造成了艰难而复杂的巨大影响。

展望2016年，国内经济发展、改革推进及国际环境变化有诸多大破题和变化等待在那里：

国内经济：

1 国内经济贯穿15年的经济下行大概率在16年乃至后面时期依旧延续，虽然市场对经济回稳未有报高的期望，但传统产业去产能进入最艰难时期带来对行业、社会和资本市场的冲击未必有足够的预期；

2 在经济持续下行、企业投资意愿较弱、PPI、PMI、CPI等经济指标继续下行或低位徘徊，国家的货币宽松和社会利率水平继续回落并在低位运行将是市场常态、市场有足够的预期。社会巨大的财富和资产仍在寻找优质投资标的，风口吹向哪？证券市场仍然可能成为部分资金的选择之一，但这仍未有定数，相当大的不确定性放在那里，更何况离上次波动和巨幅亏损的记忆仍深刻留在投资者记忆里。固定收益市场高杠杆的充分利用已将部分风险暴露在外，16年极有可能发生的固收刚性兑付的打破将会对固定收益市场带来阶段性的冲击并影响A股市场短期情绪

国际环境：

1 15年底美国启动了加息周期，全球市场有足够的预期。美国经济成为全球经济的稳定因素将在未来成为常态，但历史上美元上升周期都会有区域经济和市场成为为之付出代价，金砖四国中的巴西、俄罗斯或者其他新兴经济体的下行态势未来会不会成为全球经济波动的主要扰动因素值得关注。

2 中国有相当的资源和空间应对美元上行带来资本外流的冲击，问题的关键在于市场上最大的两个经济体经济和货币政策走向的相向而行对处于调整者系统性的压力。比如中国利率水平下行空间有限，对实体经济降低成本支持有限而使得社会资产处在一个相对高的水平去追求回报，这与美国在量宽时期绝对的宽松环境是不能想提并论的。某种程度上讲，中国经济目前艰难转型也在一并为美国之前的去杠杆化买单，中国经济结构调整的国际环境将非常严峻。

国内改革：

1 在国内经济持续下行、投资意愿薄弱，国际环境总体不利的背景下，国家推进各项改革显得更为急迫。其中，国家充分利用资本市场的融资功能推进经济转型、服务实体经济和大众创业、万众创新将是重点之一。注册制的落实推进、新股的发行改革、科创板的推出和新三板的扩容都将在16年落实和推进，16年融资的大幅度增加将势在必行，这些变化将对A股带来中期的巨大变化，短期对市场的压力不可小觑。

2 国有企业的改革将在16年逐步落实和推进。央企和地方国企改革的摸索、实践将对A股的价值中枢产生影响，其中的主线在于并购重组。资产注入、整体上市和资本运作将成为重要方式。这对提升A股上市公司的整体质素和价值有所帮助，但进程不能期望过高。

3 供应侧改革是一种理论上的尝试和探索，关键在于各项具体改革制定和落实，以近两年来各项改革的实证观察来看，以中庸之道来预判上述各项改革的成效以及对资本市场的影响可能是最为贴近现实的选择。

市场分析：

国内流动性依然充裕，资金仍在找优质资产配置，但A股总体不便宜，下跌时新增资金有入市意愿但持续进入并推高市场动能不大。

经济下行，仍占据经济大头的传统产业处于去产能和风险暴露期，新兴产业的崛起和新经济体量的增长不足以逆转中国经济的走向趋势，阶段性的风险暴露在16年可能出现，市场大幅上升的基础不存在。

市场结构性矛盾较15年初更为突出：市场整体估值处于A股中间水平，但成长和新兴行业估值高企，蓝筹估值处于历史低位但未来基本面仍然趋弱。结构化的矛盾充分反应了中国经济转型的现状和一定程度上的预期。

国家对资本市场的更加的倚重，但是和以往有所不同。底线是确保不发生系统性金融风险，目标是迅速扩大直接融资比例，推进经济转型、服务实体经济。

市场预期和博弈分析：

15年底的市场估值已充分反应中国经济转型现状，16年研究机构对市场波动区域预期大多一致，低点在3000-3200，高点在4200-4500。历史经验告诉我们，这种一致预期基本预示着市场走向的不同，弱势市场重心下移，强势市场重心上移。我们综合分析来看，市场预期不够的可能在于以下几点：1 在美元利率上升期海外市场和经济波动对A股带来的中短期冲击2 A股注册制推进等重大扩容对市场带来压力的短期冲击 3 经济下行时期过剩行业或债券市场风险暴露带来的短期冲击 4 经济下行过程中市场存量博弈为主对市场流动性和盈利效应的消耗。

综上分析，我们对16年总体分析是市场是个宽幅震荡的年份，可能存在阶段性向下波动的风险，低点可能低于市场普遍预期的3000-3200点。周期上而言上半年不确定性较大，下半年相对上半年可能基本面会明朗一些，运行趋势相对清晰。前期震荡调整，后期可能迎来阶段性市场转机。

具体讲，16年一季度前期市场可能维持15年四季度的反弹震荡格局，高度有限，两会前后的一季度后期及随后二季度存在向下调整风险。由于市场估值结构对经济转型有了充分的反映，16年行业表现和风格转化可能更为分散和凌乱，代表新经济的成长行业可能要在经历一次系统性的风险释放后表现更为持续和突出。

三、一季度和上半年投资策略：

1 基于前述的分析和判断。我们一季度和上半年投资策略总体如下：一季度前期两会前采取相对积极的投资策略，稳定持有长线看好的服务和消费行业品种，积极参与反弹过程中的新兴行业中中小市值品种的交易性机会。两会前后逐步退出参与的交易性投资，适度降低长线看好的服务与消费品种中短期涨幅较大的品种的仓位以期波段交易。

2 密切关注我们提及的货币政策变化、国有资产划拨社保基金、主管部门对管理政策的调整或人事变动等对市场中期预期产生较大影响的方面进展情况，针对变化即时调整相关投资策略。

3 重点关注的行业和板块：

坚持我们对消费、服务中有巨大发展前景的行业的长期跟踪和研究，对相关品种进行中长线投资，在可能情况下进行波段交易。

我们坚信中国未来的增长一定来自于自于消费和服务的大发展。三中全会进一步明确了未来重点发展方向，其中医药和医疗服务及养老、文化教育与传媒、环境保护和互联网信息消费，金融创新服务（互联网金融）及TMT行业中快速发展的子行业等行业将是我们持续重点关注研究的方面。

另外，我们也将关注军工、国企改革与改制及货币政策变化后蓝筹估值纠偏的投资机会。

一、2015年二季度市场回顾

15年二季度及随后的7月份，是中国资本市场又一个值得记载入历史的重要时期。A股在整个二季度前两个半月呈现单边震荡加速上行的态势，4月1日至6月12日的51个交易日上证指数从3748上涨37.8%至5166，6月中见顶后单边下跌后并加速下行，6月15日至7月8日的17个交易日上证指数从5166跌回至3507，跌幅高达32.1%，在四个月中先经历2个半月加速上行近40%之后又在三周内跌回起点之下的急剧逆转态势。在国家队救权重股为主的背景下，市场下跌过程中大部分个股跌幅超过50%。

这次逆转是市场化去杠杆的行为，直接结果是众多资金规模在几百万至几千万参与场外融资和两融交易的中产阶段和中小企业主遭受了重创，被迫平仓出局，国家被动以证金公司为主体进入市场以遏制加速下跌带来的杠杆崩塌，从而稳定市场，并在极度偏离的市场环境下修改了部分交易规则，使得市场信心进一步受到影响，长远的影响现在尚未完全显现。虽然中国系统性的金融风险以救市的方式得到了阶段性遏制，但代价是巨大的，除了市值损失、财富效应降低带来的消费力的下降外，中国金融机构主要是银行在A股权益的总量并未下降，只是从场外融资和部分两融转到了证金公司向商业银行融入的资金方向上来，金融机构的总体风险仍跟资本市场高度关联。

二、三季度及下半年市场分析与展望：

这次市场的急剧逆转、市场化去杠杆、投资者巨大损失、国家被迫入市、更多金融机构（商业银行）资金介入权益类资产等短期巨大的变化在国家经济仍在持续回落和探底的大背景下对社会、经济的影响是非常深远和重大的，我们从几个方面来梳理大的思路和框架，并试图获得我们对未来资本市场走势的中期方向的大概判断。

1 A股市值短期大幅下跌，市场遭受重创，投资者特别是市值千万上下投资者止损出局、损失巨大，信心遭受重大打击，短中期难以恢复。这次是A股有史以来最大的杠杆下上升与市场化去杠杆的情景出现，市场短中期难以恢复继续上升态势。目前银行配资场内缓慢的降杠杆趋势基本形成，没有形成趋势前投资者对融资的需求也难以恢复到之前的旺盛态势。

2 经济仍在处于探底过程中，尤其制造业等第二产业的去产能没有任何放缓迹象，银行近期坏账率的持续上升也反应了目前的经济下行态势。这对市场基本面仍然是较大的压力，虽然市场已反应了不少预期。

3 经济的下行决定了中国短中期的资金成本仍处于下降过程中，无论是银行间利率还是企业债收益率都是多年以来的低位，这种格局在美国升息外资流出背景下仍不会有方向性的逆转。目前在社会资金成本偏低、理财产品收益率持续下降格局下，社会资本仍然找不到好的配置方向，如前几年资源矿产、房地产、实业投资等目前都不具备大规模流入的基础，未来资金在A股形成上行趋势时仍有再度逐步大规模流入的可能。

4 国家这次救市让银行更深度的介入了资本市场、使得这次救市变成了“大到不能输”。很多措施和行为并不为外界及市场认同，包括稳定市场的方式也未必最佳，但如果市场再次下行包括挑战前期救市低点，我们可以预期得到国家将用更多的资源、力量乃至政策调整来保证市场的稳定，国家对资本市场的稳定比以往任何时期都来得重视。

5 这次救市后，市场的运行主体相关方加入了政府及其背后的资金、资源和政策调整能力等方面，博弈将添加了不确定因素，这不确定因素确定的一面是其参与到市场中对下行有底线，一面是对上行预期不明朗。这种内在的博弈不确定性决定了未来市场在这个因素出现新情况时会对市场短中期的正常走势造成较大的冲击。

综合以上各点，我们认为三季度乃至四季度前期，市场将处于大的箱型区间震荡整理，消化上半年上升和随后崩盘带来各因素的影响，之后再选择方向。对政府救市的结果我们觉得可能性最大的情景是：救市过程付出代价巨大、过程痛苦、运行复杂、一波三折并且出乎市场大多数人预期，但最终能将市场在重要位置上稳定得下来，最终能够得以长线获利出局。

具体到三季度运行区间，我们认为3400-4100概率为最大，其次在3300-4300间。下半年前期在3400-4200区间震荡整理概率为大，年末可能会选择方向，目前判断向上概率更大些。这意味这我们倾向于认为5100点以来的下跌是牛市的一次二浪调整，调整过后继续震荡上升的概率更大，牛市基础没有根本性破坏。

三、三季度投资策略：

15年三季度投资策略将包括几个重点方面，即为：调整组合仓位、结构和风格；把握风格与个股交易机会；注意波动区间上部和下部的仓位调整。

调整组合仓位、结构和风格：市场泥石俱下后的市场初步稳定后会形成整体的回升行情，在这个全面回升过程中把握机会，在市场主反弹过程接近后段时对整体仓位进行调降，对持股结构和风格进行调整，保留未来保持上升趋势的板块与风格组合，其余进行减持。我们认为三季度乃至下半年能成为市场持续热点的板块包括以以下部分：国企改革、京津冀、体育产业、医疗服务和医疗、机器人及工业化4.0、证金公司重点持有板块及有基本面支持的互联网+等；

把握风格与个股交易机会：市场大幅下跌后，场内资金博弈成为主要因素，风格与个股的把握至关重要。由于蓝筹等价值股前期被国家队增持调整幅度不大，所以风格上成长与主题仍将成为主线，但相对低估值和跟基本面关联度更大的成长与主题类股票会表现更好。

三季度箱型区间顶部区间的减仓和底部区间的增仓也是需要把握的重要方面，我们认为4100-4200间市场将遇到巨大的压力，而3500区间以下即使快速下跌，稳定之后的回升也会很快。所以我们准备在这两个区间进行波段减、增仓的操作。

一、2015年一季度回顾

15年一季度A股总体呈现震荡后继续上行的态势。在经过两个月稍多的震荡整理后，三月上旬市场开始新一轮上升行情。一、二月份市场在2009年高点3478点之下的3000至3400点间进行箱体震荡，三月份上旬开始在一带一路、地产等蓝筹股相继启动下，大盘突破3478点，以最高的3748收报。沪指一季度上涨15.9%。沪指自14年二季度起季线已收出四连阳；上证指数在一季度二、三月也连续两个月上升，涨幅分别为3.1%和13.2%。

与14年四季度一九行情形成对比的是，15年一季度市场是明显的八二行情，中小盘股票表现活跃。一季度中小板指上涨46.6%，创业板指更是上涨58.7%，两指数季度双双创出历史新高。出乎市场大多数人预期的是，创业板指在经历14年最后两月剧烈调整后，15年一季度呈现加速上升态势，创业板指数月度涨跌幅分别为14.2%、14.7%、21.1%。

一季度影响市场的重大事件包括：1月16日证监会规范两融并对中信证券等三家券商进行处罚，受此影响，A股市场短期大幅下跌；1月20日国家统计局公布的2014年宏观经济数据GDP同比增长7.4%增速创24年以来新低，保就业稳增长压力加大；2月5日央行下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，货币增长实质性宽松趋势明确；3月3日-15日全国两会召开； 30日三部委发布楼市新政，二套房贷首付降至四成，政府稳定房地产市场和投资的态度明确。

二、市场分析与展望：

根据我们的判断，中国经济相当长时间内在经济增速持续放缓与政策放松、改革激发活力两者交织间运行格局将长期持续，尤其值得注意的是，一季度的数据弱于市场预期，我们判断经济继续下行的持续压力在二季度乃至半年内将非常突出，预计宏观政策的被动跟进的方向不可能改变、步骤可能会加快以对冲恶化的态势，并且结果可能会超出市场的普遍预计。A股市场在经济下滑压力加大，政策调整加快、市场上行趋势加强的交织下走出极端走势的概率在加大。

进入15年，国民家庭资产配置极度偏离的格局逆转的趋势开始加强，房地产资金、储蓄资金仍在呈现加速流入证券市场的态势；同时，在社会融资成本（资金成本）的持续回落和第二产业仍在艰难去产能背景的交织下，部分产业资本在盈利效应的推动下仍在持续进入证券市场。总体上，社会资本包括居民资产和产业资本流入资本市场的趋势仍在继续，流入速度仍在加快。

14年四季度一九现象的出现、板块之间资金流向的剧烈变化和市场风格的季度偏离，从市场整体运行上看我们认为是牛市第一阶段在市场连续上升后场内资金为主主导下的表现形式，随着盈利效应带来更多场外资金加速进场以及场内投资者的学习效应（14年4季度和15年1季度表现），市场开始新一轮上涨过程中，少数板块的连续上升不会以大多数板块持续下跌为代价，换句话讲，新的上涨过程中市场将呈现板块轮流上涨、整体水涨船高的态势，我们认为目前A股市场就处在这样新的一轮大的上涨过程中。把握板块轮涨过程中的领涨板块将是制胜的关键。

需要重点提到的是，两会期间相关部委已经就国有股进一步划拨社保、基本养老保险进入A股市场有了明确的表态，我们认为这将是个里程碑意义的事件，为此我们在第一时间向盛世源投资者就该事件发表评述，向我们的投资者提出战略调整建议，加大A股权益投资比重！评述附后。

三、二季度投资策略：

15年二季度投资策略将包括三个重点方面，即为：把握板块轮动机会、关注阶段性调整及获利了结、量化交易。

把握板块轮动机会：在一季度以互联网+为代表的中小市值成长股惊艳表现后，蓝筹股、金融板块、医药消费板块和一路一带等主题投资板块将在二季度有所表现，在新的一轮上涨过程中，板块轮涨将是重要特征，我们将根据这条主线进行组合调整。

关注阶段性性调整及获利了结：随着市场新一轮的加速上升，市场面临越来越大的获利了结压力，加上经济仍然面临巨大的下行压力，在市场加速上升后或阶段性上升动能明显趋缓的时候，市场存在短期剧烈波动和调整的可能性。我们初步判断点位区间在上证4800点上下300点区间，时间窗口在二季度后段和三季度初。我们将在这个位置区域和时间窗口做好充分准备应对可能到来的调整。

三季度箱型区间顶部区间的减仓和底部区间的增仓也是需要把握的重要方面，我们认为4100-4200间市场将遇到巨大的压力，而3500区间以下即使快速下跌，稳定之后的回升也会很快。所以我们准备在这两个区间进行波段减、增仓的操作。

一、2014年四季度回顾

14年四季度A股前期震荡上升，市场在11月下旬前在上证指数2200至2500间区域震荡，11月21日央行降息后，大盘进入指数权重股暴涨阶段，累计涨幅高达30.07%，形成鲜明对比的是同期中小板、创业板震荡后快速回落，12月下半月，两者分别下跌7.16%、11.21%，“一九”行情极端化，市场风格极度偏离均衡，推动蓝筹指标股的连续上升以市场九成股票的下跌为代价，市场“满仓踏空，满仓套牢”较为普遍，市场整体的盈利效应并不明显，对后市的走势埋下隐患。

上证指数连续三个月上升，涨幅分别为2.38%、10.85%、20.57%，整个四季度涨幅达36.84%，创A股有史以来第5大季度涨幅；不同风格差异巨大，其中50指数、创业板指数月度涨跌幅分别为2.32%、15.52%、34.85%和-1.79%、3.81%、-6.31%，季度涨跌幅分别为59.35%和-4.49%。

14年四季度市场走势加强和风格极度偏离起始于央行降息，打破均衡的主要因素在于市场降息后伞型账户和两融资金的迅速膨胀并持续流入权重股，使得市场资金在短期集中聚焦于权重股并推动场内资金流出其他风格股票，形成市场一九现象。

四季度基本面因素矛盾仍然集中于经济的持续回落与政府调结构和稳增长政策的相互交织过程中，PPI、PMI的持续下行和政府不断落实简政放与相关投资与出海项目的推进也相互并行。

二、市场分析与展望：

进入15年，中国经济相当长时间内在经济增速持续放缓与政策放松、改革激发活力两者交织间运行格局在新一年的开年阶段不会得到根本性逆转，趋势仍将维持并延续；我们判断经济继续下行的持续压力在一季度乃至上半年仍将非常突出。在经济一系列相关指标显示经济持续向下调整趋势缓解前，我们预计宏观政策的被动及跟随的方向和步骤也不会停止，并且结果可能会超出市场的普遍预计。上半年乃至全年的降息、降准仍将持续，但节奏和时机难以预测。

证券市场在14年下半年发生了些根本性的变化，其中最为重要的是国民家庭资产配置极度偏离的格局发生了方向性的逆转，家庭资产在不动产（房产）和股票上配置比例超过60%和不到10%的位置开始逆转，我们认为，这只是配置比例逆转的开始，方向性的逆转将在未来数年持续进行，这将是未来牛市持续进行的直接主动推动力量之一。另外，社会融资成本（资金成本）的持续回落在中国经济调结构初步见效前不会停止，这也是未来牛市持续推进的另一大基本面因素。

在看到有利于资金持续流入资本市场的同时，我们要看到经济持续调整对资本市场带来 压力，中国经济结构中第二产业仍为主导，服务业、新型产业在结构调整过程中逐步提升比重是个渐进的过程，伴随资本市场信心的恢复乃至高涨也将是个反复和渐进的过程，不排除阶段性回落乃至短期低迷。特别是在14年四季度权重股短期涨幅超50%后的震荡调整是不可避免也一定会发生的。

我们认为15年的重要事件：注册制落实、社会保险双轨制的合并和个人账户的逐步做实将对市场产生非常重要和长远的影响：1 注册制将带来：市场继续大幅扩容、对加快经济转型、市场结构调整特别是增加A股市场真正合理定价的成长股有非常大帮助；2 国有股的定价在14年蓝筹股估值合理回归后有望继续回到正常的与国际接轨的水平，回升时机有不确定性； 3 A股纳入全球指数及深港通的开通将进一步加快A股与世界资本市场在资金、估值和投资理念的接轨，期指、期权等衍生产品的推出和完善短期内可能反而会加大市场的波动。

我们对15年市场整体判断有以下几点：1 15年是14年中期牛市起步的延续阶段，在经历14年底的快速大涨后的震荡和调整后，市场仍将延续牛市的上升格局；2 15年风格转换和行业轮动将非常突出；新兴产业和成长股的成长风格和蓝筹的价值风格将阶段性轮动表现；3 市场将经历比14年大的波动，波动可能在于市场对政策的预期与决策层出台时机的差异，国内经济形势在15年上半年仍将延续之前的探底趋势，而海外市场特别是美股在最终升息前将经历波动也将触发A股的潜在波动因素，期指期权衍生产品及两融和伞性账户等杠杆资金将加剧市场波动。

三、一季度投资策略：

15年一季度投资策略将包括三个重点方面，即为：把握成长性机会、阶段性获利了结、量化交易。

成长性机会：在蓝筹股14年底大幅回升和成长股短期快速调整后，15年一季度成长股将存在系统性投资机会。我们在一季度仍将重点放在把握成长股投资机会上，将持续把业绩增长确定、行业受经济周期影响较小的成长型个股作为重要配置。智能家居、互联网营销和广告，互联网金融、医药和医疗服务及养老、文化教育与传媒、环境保护、TMT及军工都是我们一直看好的行业。

获利了结：15年市场面临较14年大的阶段性调整，3月初两会结束前后可能成为一个重要的时间窗口，市场可能面临阶段性调整，我们将在这个时间窗口进行仓位调整，获利了结，为下一阶段做准备。

量化交易：我们继续以稳定的仓位进行量化阿尔法策略的交易，在有效控制波动风险的基础上以量化方式获取高于市场平均收益的额外收益，为我们的投资者带来回报。

一、2014年三季度回顾

14年三季度A股单边上升。市场在7月下旬前在上证指数2000至2070间的窄幅区域持续震荡，之后在A股在沪港通因素的刺激下，蓝筹和资源有色启动并带动市场向上运行。上证指数连续三个月上升，涨幅分别为7.47%、0.68%、6.62%，整个三季度涨幅达15.38%，创2010年以来近5年的季度最大涨幅，其中50指数、沪深300指数、创业板指数、中小板指数和中证500指数分别上涨9.26%、13.2%、9.69%、16.9%和25.25%。

三季度基本面因素交织于经济的短暂企稳和再次回落，政府持续的微刺激和定向宽松与反复重申无全面宽松之举。简政放权以激发市场活力与大项目和民生工程的推进中长期和短中期的举措有利于缓解经济的下行压力，但不足以现阶段刹住经济列车的下行。传统产业特别是过剩产能的去库存、去产能与新兴战略与支柱产业的快速增长互为事物两面的对照，而国内外大宗商品的全面下行是对以中国为增长龙头的全球经济的现阶段情况和预期的最有效反应。

市场结构和风格方面，行业特征表现相对平均；主题投资方面，军工、重组购并及新股成为市场的持续热点，未来前两者仍将是市场的焦点；风格上，过去的创业板和中小板让位与中证500为代表的中盘市值股票，在可预期的一两季度内，中证500指数都将是风格指数中的领涨指数。

三季度另外一个重要的特点是场外增量资金的进场。一个方面地产的涨势停止和信托产品的集中到期与发行减少（特别是地产项目）逼迫该部分资金的流向转移和新增资金投向的再选择；另一方面，证券市场的盈利效应进一步强化了资金进入这个市场。这个资金流向的变化在明年上半年的表现将直接决定15年市场牛市是否成立。

二、市场分析与展望：

中国经济相当长时间内都将在经济增速持续放缓与政策放松、改革激发活力两者交织间运行；我们预计年内阶段全面降息、降准几率较小，在年底经济工作会议定调15年经济工作大政方针后，明年上半年可以见到降息、降准的出现。我们认为降息将先于降准，降准在美国加息明朗后将也趋于明朗。另外，如果央行行长进行调整，我们需要对货币政策乃至A股市场的短中期走势判断进行一定的调整。

证券市场在三季度发生了一些趋势性变化：市场由震荡盘整和调整转向震荡上升，预计上升幅度达到20%左右水平；场内资金博弈为主转向场内资金与新增资金共同主导，场内场外资金盈利效应出现，带动投资信心恢复并进一步吸引场外资金进场；经济由二季度的回稳到三季度末的再次回落与下行，当市场处于调整阶段时，经济的下行对市场的压力将再次显现。

我们预计市场在四季度在延续三季度的反弹尾段后将迎来中期调整。经济的下行不支持市场单边上涨；近20%幅度的上升也需要回落整理和调整。这在基本面和技术面上都是相符合的。即使是长期大契性的突破也需要会抽和确认。值得我们重点观察和分析的是，回落调整的低点位置将决定了再次上升行情的级别和高度。

无论如何，在市场气氛明显回暖，市场活跃度提高的背景下，各种结构性机会仍将出现，抓住结构性机会将是制胜关键。

三、四季度投资策略：

四季度投资策略包括二个重点方面，即为：获利了结、结构性机会。

获利了结：市场在上升20%幅度区间后需要调整和休整，10月下旬召开的四中全会可能成为一个重要的时间窗口，我们将在这个时间窗口进行仓位调整，获利了结，进行布局，为年底明年初的上升做准备。

结构性机会：在相当长时间经济结构调整大背景下，证券市场主线之一就是结构性行情。我们将持续致力于寻找符合经济转型、受益于经济转型的成长股和基本面发生重大变化的股票，包括资产重组和购并。我们将持续把业绩增长确定、行业受经济周期影响较小的成长型个股作为重要配置。医药和医疗服务及养老、文化教育与传媒、互联网信息消费，金融创新服务（互联网金融）、环境保护、TMT及军工都是我们一直看好的行业。在中长线持有这些成长股票的基础上，把握阶段性的高低点进行波段交易以提高收益。

一、2014年二季度回顾

14年二季度市场持续区间震荡，大盘蓝筹股票在窄范围内波动，上证综指始终围绕2000点争夺，没有明显趋势。小盘成长股二季度前半段处于调整之中，后半段开始企稳反弹，各种主题表现相对活跃但变化很快、持续性较弱。
二季度政府持续的微刺激政策改变了年初以来经济增速持续下滑态势，近期企稳回升，并在宏观数据中得到验证；央行定向放松的政策改善了市场流动性，使得无风险利率持续下降，在新股重启和银行年中流动性考核的夹击下，市场利率未明显回升，对稳定市场波动重心提供了重要支撑。
市场结构和风格方面，以沪深 300 指数为代表的蓝筹窄幅波动，基本收平；以创业板指数为代表的成长股结束回调后迎来一波反弹行情，小幅上涨。上证综指上涨 0.74%，深证成分指数上涨 2.14%，沪深 300 指数上涨 0.88%，创业板指数上涨 5.79%。
市场特点主要表现为存量资金的进一步地博弈行为：热点板块持续性弱，热点进一步减少，只有教育、军工、新能源汽车等少数资金体量小的板块在二季度维持活跃。

二、市场分析与展望：

A 股市场上半年区间窄幅震荡整理，反映出经济增速放缓带来的风险以及政策放松、改革带来的利好之间的力量胶着；成长股表现相对强势，但未来中报业绩将考验成长的真实性；市场经受住了新股重启的冲击，预计新股继续发行不会对市场产生趋势性逆转的重大影响但仍会在资金面上给市场带来持续压力；政府定向宽松和不断的微刺激政策进行托底逐步消除市场对经济失速的预期，但是未来经济重心下移的压力惯性依然巨大；尽管有新股持续发行，整体流动性仍有望在未来继续得到改善，进而能够在一定程度上稳定乃至提升市场估值。
市场目前仍以场内资金博弈为主，在经济结构性调整的背景下，依然会有各种结构性机会出现，
预计市场下半年将在延续上半年区间窄幅震荡的走势趋势的同时将可能尝试寻求方向性突破，这在基本面和技术面上都是相符合的。基本面上，宏观经济上逐步的减速在政府微刺激和定向宽松的背景下可能开始阶段性的回升；技术面上，长达近两年的不断收窄的大契型整理接近尾端需要方向性突破。但是，需要有清醒认识的是：长期大契性演进到尾端时的突破没有强的力度；阶段性的经济回升不可能是整体经济结构调整完毕后的经济重新上行。这意味这未来的趋势性突破可能是一次尝试，有很大可能还会回到大的整理格局中来等待真正方向性突破时机的到来。

三、三季度和下半年投资策略：

三季度和下半年投资策略包括两个重点方面，用两个词表述即为：结构、阶段性趋势改变。
结构：在中国相当长时间经济结构调整大背景下，证券市场其中一条主线就是结构性行情。我们将持续致力于寻找符合经济转型、受益于经济转型的成长股，将业绩增长确定、行业受经济周期影响较小的成长型个股作为重要配置。我们一直长线看好医药和医疗服务及养老、文化教育与传媒、互联网信息消费，金融创新服务（互联网金融）、环境保护和及TMT行业中快速发展的子行业。在中长线持有这些成长股票的基础上，把握阶段性的高低点进行波段交易是提高收益的重要方面。
阶段性趋势改变：三季度及下半年存在打破区间窄幅整理形成阶段性突破的可能性，但要注意到最终的大趋势的改变是在不断的突破与回归尝试后形成的。我们将在可能形成突破的时候把握整体加仓的机会，并考虑在突破阶段性可能结束的时候降低仓位。

一、2014年一季度回顾

一季度市场以两会为引子在震荡调整中进行了反弹行情。市场承接去年底的下跌，一月份继续下跌，在春节前止跌并开始反弹，二月中下旬在两会开幕前两周市场结束了反弹行情开始下跌，3月下旬以创业板为代表的成长股加速下跌进一步带动了市场调整。
在行业和风格上方面，以成长为代表的创业板成为市场上涨的主要焦点，涨跌皆因其而使然；以蓝筹为主的50指数成为市场的弃儿，资金流出，该板块成为市场上涨的拖累。凡事物极必反，在3月末端，优先股即将推出的预期下，成长—价值风格发生转换，这种风格调整的态势已经基本形成。
一季度创业板三个月涨跌幅分别为14.7%、-4.8%和-7.5%，50指数为-6.2%、-0.9%和0.1%。风格差异和变化态势非常明显，这将是二季度行情的其中一条主线。

二、市场分析与展望：

一季度市场众多因素正发生着变化。
一季度中国经济数据清楚表明，在去年政策调整特别是货币政策实紧的影响下，中国经济增长弱反弹周期结束并再次进入新的调整周期；政府调结构、稳增长的思路逐步转向进行放权、减税等改革和棚户区改造、铁路、核电大项目投资上等倾斜；如果经济回落进一步影响到新增就业预期目标，预计包括货币政策的调整都将可能出现。
行业管理方面，国务院对资本市场强调了融资和投资两个方面的建设，提出进一步稳定市场发展。预计未来具体落实的新国九条将快推出，届时对中长期股市稳定的预期将逐步提高。创业板发行改革和新股的推出将对创业板等高估值板块带来一定的压制；而刚推出的沪港通将对蓝筹等价值股的价格稳定起到决定性作用，未来股市长期底部将得到有利支撑。
总的来讲，我们维持去年底对14年资本市场自身格局的判断：即A股蓝筹价值低估，超过最悲观预期；资本市场的改革最终会带来二级市场的变化，而这个变化是渐进的；国家对资本市场的倚重不同以往，国外资本最终将大规模进入A股。
具体来说，我们判断二季度行情总体处于过渡期，主要体现在两个方面：风格转化和分化；市场长期下跌趋势维持和中短期上涨趋势形成的交锋。
首先，二季度市场处于风格转化和分化期。创业板经过三月份的快速大幅调整，中期单边上涨态势已经终结，50指数在优先股预期和沪港通政策的刺激下已经成为领先市场的上涨指数，未来仍然成为市场资金重要的流向之一。在二季度，经过调整的创业板已积累反弹动力，在创业板新股发行落地明朗后，有实质性业绩增长和处于明确增长行业的创业板公司仍将上涨，分化后的创业板仍有回升动力；50指数整体估值偏低，在AH股比价效应拉升低估H股的A股后，特别是优先股推出后，蓝筹的恢复性上涨也将暂告一段落，面临阶段性调整压力，特别在整体市场没有形成上升趋势，盈利效应没有体现并吸引新增资金入场的环境下，蓝筹持续上涨的条件并不充分。总体上市场风格处于转化和分化过程中。
其次，虽然3月底开始以蓝筹为代表的价值股带领市场回升，上证指数再次回升到半年线和年线附近，市场短期上涨趋势形成，中期回升趋势可能确立，但长期的下跌趋势仍然没有改变，特别是2200-2300两三年的密集套牢区域对市场有极大的压力。在没有新增资金的补充条件下，期望以场内资金风格轮换来进行突破可能性很小。因此，二季度市场在长期下跌趋势和中短上升趋势的交织作用下将呈现整体箱型波动的态势。

三、二季度投资策略：

1   基于前面的总体分析和判断。我们二季度和上半年投资策略的关键在于品种的把握和阶段性高低点的把握。精选个股品种，把握买卖时机。
2   对于长线看好、稳定持有的服务和消费行业品种，把握涨幅偏大时的卖出点，进行波段交易；对于阶段性的事件驱动品种，把握大盘阶段性的高点进行卖出。
3   对于大盘高点的判断，我们认为上证2200-2300区域是短期难以逾越的成交密集区，我们将在市场接近该区域是逐步减仓，把握获利了结机会。
4   按投资计划进行交易的同时，仍需密切关注可能对市场带来重要变化，比如：货币政策的重大调整、海外特别是美国市场可能的大幅调整等，针对变化即时调整相关投资策略。
5   重点关注的行业和板块：
坚持我们对消费（包括互联网信息消费）、服务中有巨大发展前景的行业的进行长期跟踪和研究，在对相关品种进行中长线投资的同时择机进行波段交易。具体行业包括医药和医疗服务及养老、文化教育与传媒、互联网信息消费，金融创新服务（互联网金融）、环境保护和及TMT行业中快速发展的子行业等行业。
同时，我们今年也将重点关注军工股的投资机会，今明年军工装备公司在订单的落实、重组的推进等方面将会有非常多实质性进展，相关投资机会将不断涌现；对于四年一届的6月世界杯给文化博彩股带来的阶段性交易机会我们也将重点关注。

一、2013年四季度及全年回顾：

四季度市场围绕资金面及改革预期来回震荡调整。10 月，经济环比改善放缓，对改革的预期出现向下修正，市场先扬后抑； 11 月市场，三中全会决定公布后，受全面改革预期影响市场全面回升，主题热点不断；12 月临近年底资金面的紧张，加上美联储宣布缓退QE 时点，令A 股市场趋于谨慎，连续下跌。
行业表现上，四季度家电、农林牧渔、国防军工、机械等行业涨幅领先，传媒、煤炭、有色金属等行业表现较弱。市场风格方面，虽然证监会公布重启IPO后，创业板短期急速调整一次，但很快回升进入上行通道，成长风格完胜价值风格。市场追逐小、新、成长的风格不断被加强，而大盘蓝筹、价值、行业龙头类股票不断被抛压所压制，在市场流动性不改变的背景下，这种趋势短期看不到逆转的势头。
13年A股市场总体呈现震荡调整格局，沪深300指数下跌7.65%，市场板块结构调整非常剧烈，文化传媒、信息服务、环保、军工、医疗服务等新兴产业领涨市场，而资源有色、交通运输、地产银行等传业表现落后市场，创业板等中小市值股票呈现反复上升态势，而大盘蓝筹在估值创历史新低后仍旧一再调整，市场一半是海水，一半是火焰。

二、 2014年一季度暨上半年市场分析与展望：

13年11月举世瞩目的十八届三中全会召开，对下一步全面深化改革作了战略性的规划和部署，中国未来几年大的方向已经确定。市场关心的重点转移到改革的落实上面：我国经济已进入改革深水区，传统产业面临去产能，金融机构面临去杠杆。改革是先立再破，或是变立边破，还是先破再立成了关键之所在，我们认为形势发展可能处于后两点之间。

首先，我们对A股市场运行环境来进行分析：

改革的发展进程预期：

之所以说改革进入深水区，在于改革开放三十多年后的这轮改革成为了最为困难的一期，能改的之前大多都已经改革，未来的改革将是触动利益最大、自我调整最大的地方。无论是政府职能转变，还是国企管理体制改变，抑或是经济结构调整，都是自我利益革命或牵一发而动全身的调整，更何况这次调整的国内内部条件和国际政治经济环境跟以往都非常不同。我们判断，市场对改革的进程的预期将一波三折，短期不甚乐观，中期逐步探明方向。在市场处于弱势市场的时候往往会对负面因素过度解读而造成空头陷阱，我们觉得这个因素造成负面影响在2014出现的概率不低。

结构调整背景下的货币政策预期

目前市场大部分看法是国家结构调整背景下的货币政策是名中实紧，这种态势将中期存在。我们认为这种预期可能在以下情况下得到修正：1 国内名中实紧、“盘活存量、用好存量”的货币政策同时伴随存款利率市场化会不断抬高社会和市场的资金成本，这直接对实体经济特别是中国庞大的过剩产能的制造业造成大的冲击和负面影响；2 美国的QE退出会逐步对新兴市场的货币和经济产生冲击，最终会以某种形势波及到中国。
我们认为这两种情况对中国货币政策的调整影响最快可能在今年的年中或三季度发生，届时中国的货币政策可能以降息或降存准的形势开始调整，这将对A股产生重大影响，市场存在极短行快速上涨的可能。
其次，我们对资本市场自身格局进行分析：

A股蓝筹价值低估，超过最悲观预期

A股蓝筹股创二十多年以来最低估值，严重低估，超出了最悲观预期的估值。以中国银行业为例，目前平均估值为PE4.8倍，PB0.78倍，反映了未来银行业3.5-4.2%的坏账率。而美国等国家在从制造业向服务与消费业结构调整的经济周期银行坏账率为百分之二点多。形成对比的是A股创业板估值在40-50倍。存在背后的合理性在于A股流动性的紧缺使得场内资金博弈形成的小盘盈利效应趋势。长期来讲，这种价值严重低估的背离格局最终会被逆转。

资本市场的改革最终会带来二级市场的变化，这个变化是渐进的

三中全会的改革将逐步在各个方面落实，资本市场也是一样。最近资本市场的几项重要的改革 1发行制度注册制的逐步推行和落实；2 把资本市场从融资市场建设调整到融资、投资两者建设并行，强调保护投资者特别是中小投资者的权益；3 加强对市场的监管的完善等等。我们认为这些改革将最终使我们资本市场的运行环境和条件向成熟市场靠拢，也加快A股市场从投机、趋势性市场向理性、价值性市场转变。当然，这个过程是渐进的，对A股的影响也是量变积累到质变飞跃的。

国家对资本市场的倚重不同以往，国外资本最终将大规模进入A股

三中全会明确提出进一步划拨国有资本进入社会保障基金，社保基金将是解决中国基础养老保险困局的最重要力量，我们判断未来社会养老保险通过资本市场保值增值是非常确定的事情，这是未来A股进入牛市的最大直接推动因素，我们认为，未来随着进一步划拨国有资本进入社会保障基金，国家对市场投资功能制度建设的逐步加强和完善，资本市场对A股的信心将逐步逆转。
另外，外资大规模进入A股将随着摩根斯坦利新兴市场指数基金等的进入将成为现实，我们判断这个过程最快在14年下半年或15年上半年实现，A股市场将引入大规模长线资金，这种投资者结构的调整将极大增强A股价值投资的氛围。
综上分析，我们对14年总体分析是前期总体震荡调整，后期迎来市场转机。总体讲，上半年流动性因素仍将持续制约A股整体表现，下半年市场在调整过后迎来重大转机。
具体讲，14年上半年我们认为先反弹，再回落，结构因素最为重要。新年开始，随着银行放贷周期的开始，流动性相对年末有较好的改善，反弹过程中新兴产业中的中小市值股票仍将是市场表现突出热点，市场在三月份两会召开前后将再次回落调整。下半年随着我们判断市场本身和运行环境的一些重要变化的发生，市场可能迎来大的变化，需要流动性支持的蓝筹股可能迎来重大机遇。

三、 一季度和上半年投资策略：

1、基于前述的分析和判断。我们一季度和上半年投资策略总体如下：3月份两会前采取相对积极的投资策略，稳定持有长线看好的服务和消费行业品种，积极参与反弹过程中的新兴行业中中小市值品种的交易性机会。两会前后逐步退出参与的交易性投资，适度降低长线看好的服务与消费品种中短期涨幅较大的品种的仓位以期波段交易。

2、密切关注我们提及的货币政策变化、国有资产划拨社保基金、主管部门对管理政策的调整或人事变动等对市场中期预期产生较大影响的方面进展情况，针对变化即时调整相关投资策略。

3、重点关注的行业和板块：

坚持我们对消费、服务中有巨大发展前景的行业的长期跟踪和研究，对相关品种进行中长线投资，在可能情况下进行波段交易。
我们坚信中国未来的增长一定来自于自于消费和服务的大发展。三中全会进一步明确了未来重点发展方向，其中医药和医疗服务及养老、文化教育与传媒、环境保护和互联网信息消费，金融创新服务（互联网金融）及TMT行业中快速发展的子行业等行业将是我们持续重点关注研究的方面。
另外，我们也将关注军工、国企改革与改制及货币政策变化后蓝筹估值纠偏的投资机会。

一、2013年三季度回顾：

三季度市场整体呈现企稳逐步后反弹态势，期末阶段见顶回落。7月份开始，国内释放稳增长信号，在铁路投资、棚户区改造、信息消费、智慧城市等领域扩大内需，经济增长开始企稳回升，反应经济活动的PMI指数趋向改善。投资者信心趋于稳定，市场活跃性逐步加强
三季度市场成长股表现突出，文化传媒、信息服务等行业涨幅居前，8月底上海自由贸易区获批带动自贸主题股票迅猛上涨。考虑到自贸主题基本面主要反映预期，实际整体收入、利润提升增速不能确定。我们适度买入了基本面有一定支持的长江投资。实际上自贸板块成了三季度极为突出板块，领涨市场。我们在自贸挂牌成立前卖出长江投资，把握了短期高点。另外，我们长期看好的医疗服务品种爱尔眼科表现较好，基本面加速向好的态势得到了市场中关注其投资者的逐步认同。遗憾的是，由于市场热点短期集中在自贸等少数主题和板块上，市场整体资金呈现大多数板块流出，流入少数板块的特点，使得大多数长线稳定增长的行业表现较弱，我们长线投资的医药、厨卫家电等股票呈现持续调整态势，拖累了组合净值增长。
总体看，市场在三季度逐步反弹，自贸主题和新兴产业等成长性股票领涨市场，蓝筹股波动不大，相对稳定，大多数行业表现弱于市场。九月上中开始市场开始进入调整阶段。

二、 四季度市场分析与展望：

基本面：经济结构调整持续，政府改革逐步破题，三中全会成为社会和市场最大关注点。
宏观经济仍处在小周期的回升阶段但接近尾声。三季度的宏观经济出现了温和的复苏迹象，PMI回到荣枯线上，CPI呈现回升趋势，PPI跌幅也呈缩小态势，国内工业生产和企业利润回升，外需扩张明显，内需动力不足，经济反弹高点或已出现。宏观经济在相对稳定的区间进行结构调整。
新政府正逐步推进改革，上海自贸区的推出是三季度最为重要的改革举措，包括企业登记核准制度等一系列的改革正在各个方面逐步推进。资本市场对相关改革的推出给出了非常正面的反应，自贸区主题成为市场焦点，短期涨幅巨大。11月举行的三中全会成为社会和市场关注的焦点，这是党和政府新班子上来后对未来改革和工作安排最为重要的一次会议，各方面的改革方向、思路、目标和举措将得以逐步清晰。在政府职能改变、减政放权和反垄断、民营进入垄断行业、国企改革、社保及养老体制改革、土地流转、环境治理等一系列方面政府思路将明晰。相关方面的内容将成为社会最为关心和市场焦点部分。
虽然海外特别是美国QE退出慢于预期，但美国经济的复苏包括欧洲经济的稳定是大的方向，稳定的外围条件将不会成为国内经济或者市场扭转的主导性因素。

技术面：市场区间运行 寻找机构性投资机会

市场在三季度最高反弹至2270，在2300以上是市场近二、三年的成交密集区，阻力巨大；而1900以下是市场在中期刚探出的底部区域。短期内市场没有逆转突破这两个区域的推动力量和契机。三季度市场在三中全会之前仍在这个区间内运行，三中全会结束后根据三中全会的结果再寻求突破区间的理由和契机。市场在区间波动期间，结构调整是主基调，把握核心行业和板块成为领先的关键因素。

心理面：市场信心相对稳定 场内博弈气氛浓厚

今年市场盈利效应主要集中消费电子、文化传媒及游戏、网络信息消费等主题及创业板等中小市值板块上，低估值的蓝筹股较少资金关注，没有盈利效应。场内资金仍呈现流向少数热点行业和风格板块的特点。三季度以来，自贸区、手游和文化娱乐、信息消费的板块吸引了市场大量资金流入，短期涨幅较大，追逐该部分热点的资金呈现明显的博弈特点。强者恒强、弱者恒弱；走势单边上升或单边下跌。这种炽热的博弈气氛使得市场趋势性投资惯性仍在强化。
虽然蓝筹与创业板估值的偏离一直处在历史高点，这个偏离最终会回归均值，但时机回归难以判断，新股发行前后可能是转折窗口。

我们对四季度和总体判断是：三中全会前，市场将在1900-2300区间内运行，市场呈现出结构性机会，市场热点领涨市场，而多数行业和板块弱于整体市场。三中全会后市场将根据会议的结果进行方向的选择，目前市场对改革有一定的预期但也有所保留。如果会议结果弱于预期A股市场预期，市场可能再次进入调整；如果会议结果好于预期，市场可能会震荡上行，挑战2300以上的成交密集区。

三、 四季度投资策略：

我们四季度投资策略分两个阶段：

1 三中全会前市场将保持稳定或震荡上行。我们对长期看好行业投资组合的保持稳定持仓，并积极参与改革相关主题的中线投资：长线看好行业包括：医疗服务、医药、五金工具出口（美国经济和地产复苏）、厨卫家电、品牌化装品等；中线看好行业和投资主题包括：环保、教育、养老、计划生育政策调整、国企管理改革等；
2 密切关注三中全会的举行及相关政策等信息的披露，进行分析判断。会议结果好于预期，我们将保持长线稳定持仓，根据三中全会的政策信息进行相应适当的中线持仓调整；如果弱于预期，卖出中线持仓，对长线部分涨幅较大品种适度卖出，待回落后再行买入；涨幅不大或仍在调整过程的长线品种持仓将保持稳定。
3 三中全会后大政方针将基本明朗，市场投资机会肯定存在于那些符合国家产业政策、符合我国未来经济发展方向的行业和领先公司中。未来我们将更加集中、持续地研究、跟踪相关行业和重点公司，在深入研究的基础上对特别看好公司在风险可控的前提下，加大投资力度，以期获得更好收益。

一、2013年二季度及上半年回顾：

上半年市场整体呈现冲高回落，反弹后破位下跌的调整态势，上半年跌幅为12.78%。其中二季度只有5月份反弹5.63%，接着6月份单月下跌13.97%，创09年9月后近三年的最大月跌幅，收盘1979为09年后三年多以来最低月收盘，季度收盘创07年10月熊市以来除08年底1664之外的近6年季度次低点。
市场表现上，市场风格差异巨大，一半是海水，一半是火焰。以银行为代表的反映蓝筹的50指数仅在一月份领涨市场，形成对比的是反映中小市值成长公司的创业板指数连续5个月上涨（仅6月份调整），半年涨幅高达41%。
行业特征方面：行业表现显现了调整市道中主题和概念轮动表现而蓝筹持续低迷的特征。环境保护、文化传媒、信息及互联网服务、医药及医疗服务等行业表现突出，而传统周期性行业特别是基础材料行业呈现持续调整下跌态势，煤炭、水泥、工程机械、有色等行业持续下跌，银行、证券阶段性表现相对较好。
总体看，市场在春节前结束了自12年12月初开始的以银行为代表的蓝筹领涨的反弹行情，市场随后进入处于震荡波动阶段，6月初随着央行收紧流动性市场逐步认识到低估了新领导层对调结构的决心和行动的坚决后，投资者信心开始逆转，市场再下一个台阶。

二、三季度分析、展望与操作策略：

基本面：经济调整仍将持续，政府改革支持（放松垄断、管制和结构性减税）和企业微观层面痛苦去产能并行

自12年三季度后段开始的经济弱复苏在13年一季度动能逐步弱化，以汇丰PMI为代表的一些列经济指标在二季度出现疲态，随后五、六份数据确认了这种态势。实体经济特别是制造业仍处于痛苦的去产能过程中，行业中的结构调整非常剧烈，跟投资相关的强周期行业压力仍然巨大，企业信心持续低迷。新政府推行改革进行放松垄断行业的管制和结构性减税以推动企业内生增长动力特别是中小微企业的增长以对冲过剩产能的调整。
新政府坚决进行结构调整的方向无疑是正确的，只是我们对推进改革的进程和方法策略有所担忧。主要有二：一、结构调整是漫长痛苦的过程，改革措施集中密集在短期内推出，需要考虑经济调整的承受能力，特别是在经济仍在下行过程中对经济扰动无疑是巨大的，打个比方，比如对流动性的收紧方式，中国人传统上适合用中医去调理身体而不是采用西医手术式的治疗可能更适合当下现状。二 稳增长需要相对宽松的货币环境，过多的流动需要逐步收回，但短期收紧过快，资金成本短期迅速上升会对经济会造成巨大压力。
我们仍将密切观察整体经济的表现和政府逐步推出的改革措施，同时注意政府在调结构和稳增长间的平衡，并寻找可能带来的投资时机和投资机会。我们在三季度末将密切观注三中全会相关信息包括对未来改革制定的大框架和具体的顶层设计，并调整我们投资策略，这将是下半年最为重要和需要跟踪分析的基本面因素。
未来十年将是中国最为关键的十年，新一届政府提出未来改革是制度红利的口号，现在我们已经看到一些新气象，政府在推进改革已经采取了一些实质性的举措，我们期望看到未来在利益格局调整中政府能更坚决地推进更多的改革以有利于整体经济内生动力的释放。

技术面：市场再下台阶 寻找新的运行区间

市场在6月份迅速下跌，跌破12年底低点1949至1859后开始反弹。整体运行区间下移已成现实。在宏观经济持续调整的背景下，未来市场仍将呈现震荡格局并寻求新运行区间的。
三季度市场继续寻求1859点支撑的概率偏大，我们判断市场在1800至2200区间运行的概率为最大。在试探出中期底部后，三季度末至四季度市场会寻找新的上升机会。

心理面：市场信心偏弱 场内资金博弈 场外资金不甚关心

目前市场盈利效应集中在中小市值板块上，蓝筹股盈利效应很差，场内资金从蓝筹流入中小市值板块过程仍在持续中。由于经济仍处于调整过程中，场外资金看不到盈利效应而不甚关心资本市场。虽然长线资金如QFII和部分产业资本从价值投资角度出发仍在持续进入这个市场，但这没有能够使市场趋势得到逆转。
目前对经济回落的担心和未来结构转型成功信心的缺乏使得长期价值投资的氛围仍未能主导市场。在市场未能明确形成上升趋势前，场内投资者博弈心态仍将主导市场，市场的中短期波动仍将呈现博弈特征。蓝筹与创业板估值的偏离已到历史高位，这个偏离最终会回归均值，但什么时机回归难以判断。

我们对三季度和下半年总体判断是：市场短期底部（1859）已经出现，中期底部仍待确认，未来再试探1849乃至1800点以下支撑的可能性依然存在，如果政府对稳增长和调结构两者关系处理不好，举措没有前瞻性使得经济短期失速，市场再试新低点的概率不能完全排除。A股市场在四季度的会形成一轮上升行情，上升形势目前判断比较复杂，主要在于对三中全会还没有形成主流预期。大方向上看，悲观角度，三中全会基调和各项举措弱于预期，市场会形成对二三季度下跌的反弹行情；乐观角度，三中全会基调和各项举措好于预期，市场形成新的中期上升行情，这需要我们在三季度中后段及更长一些时间内持续关注和跟踪。

三、三季度及下半年投资策略：

三季度及下半年投资策略：

1 10月前进行审慎交易，三季度中开始密切三中全会相关信息以调整投资策略进行应对：
我们判断市场在9月底前为震荡调整和下跌反弹为主基调，投资策略上将进行审慎交易，仓位上保持谨慎仓位，市场快速下跌，可考虑增加仓位买入看好品种波段交易。9月中开始密切关注三中全会信息，以调整投资策略进行应对。在判断市场开始上升行情时，将仓位升至中性偏高或乐观水平，在投资中长期看好行业公司的同时可以考虑参与市场热点板块的交易性机会。

2 长期关注消费、服务中相关行业，自下而上密切跟踪长期看好公司，进行中长线投资，结合市场波动，考虑波段交易：
中国未来的增长动力一定来自于消费和服务，经济结构中消费和服务比重将持续上升。我们中长期仍将密切关注消费、服务业中的医药及医疗服务、文化教育与传媒、环境产业、金融服务（证券及银行）和信息技术服务及信息消费等行业，自下而上跟踪长期看好公司，进行中长线投资。
上半年中小市值成长股的突出表现部分反应了市场对消费和服务行业的乐观态度，我们将结合估值水平，争取对标的公司在中长线投资的基础上考虑结合波段交易。

3 关注市场低迷时期蓝筹过分低估带来的投资机会
经济调整时期，蓝筹股整体受压，未来经济调整最差情形出现概率较低，但资本市场信心过度低迷会带来蓝筹严重低估，这带来中短期纠偏的机会，特别是关注三中全会前后市场信心转变带来的阶段的系统性机会，我们将重点关注蓝筹中的银行、保险、证券包括有色资源等低估值纠偏的投资机会。

一、2013年一季度回顾：

A股市场承接12年底上证1949点开始的上升行情，2013年上半年基本呈现冲高回落，反弹后继续下跌的整体走势。6月份前市场基本围绕去年收盘2233为中轴区间波动，6月国家出乎市场预期收紧流动性后市场破位下行，单月大幅下跌13.97%，创09年9月后近三年的最大月跌幅，收盘1979为09年后三年多以来最低月收盘，季线收盘为07年四季度见顶6124以来除08年4季度1820点后近6年来季度次低收盘位。
市场特征方面，上半市场表现风格差异非常大，一月份以银行为代表的蓝筹以50指数为代表领涨市场，之后调整以创业板指数为代表的中小市值股票联续五个月上升（6月调整5.7%），创业板指数半年涨幅高达41.6%；蓝筹和小市值成长形成鲜明对比，一半是海水，一半是火焰。从行业表现看，,文化传媒、环保、医药及医疗服务、网络服务、电子等服务、新消费等成长型行业表现突出。

二、二季度分析、展望与操作策略：

一季度延续反弹后再持续回落，呈现了冲高回落的过程。市场探出了去年底开始反弹的高点区域在2450附近。未来市场经过调整后在基本面配合的情况下仍有继续再度上行 ，2450附近将是上升中一个值得观察的重要阻力位置。

基本面：经济弱复苏周期VS制造企业仍处于调整过程

宏观经济在去年三季度探底后四季度开始企稳并逐步回升，但大部分的制造企业仍处于痛苦的去产能过程中，这从月度GDP\PMI\PPI等的表现差异可以明显看出中国经济中的结构性问题仍非常突出，未来经济复苏仍将持续受到结构调整中周期性行业、制造行业调整的困扰。

政策面：调结构 VS 稳增长

政府在稳增长和调结构这个矛盾中间如何处理将直接影响到资本市场的信心，而其中投资因素将起决定性作用，以新一届班子的思路来看，未来在经济全年GDP达不到7.5这个临界值的的之前，期望政府促投资带动GDP增长的期望可能不太符合现实预期，而资本市场将不断在现实经济数据和预期调整的纠结中震荡调整。

技术面：50指数和创业板指数差异巨大

50指数和创业板指数差异基本上反应了13年新年市场运行主要特征，蓝筹股（尤其是强周期股）表现拖累整体大盘，以创业板为代表的小市值类成长股连续三月上升，涨幅高达20%。反应了市场弃周期追成长，弃蓝筹追下盘的市场风格。

心理面：盈利效应 VS　市场趋势

市场冲高回落，使得年后新入场资金没有盈利效应，使得市场向上趋势在资金方面得不到持续的支持，在无盈利效应的背景下，市场将进入相对僵持和调整的过程中，未来只有在市场充分调整后，在基本面支持条件下市场将再尝试开始新上升阶段。
市场的盈利效应对上涨趋势得延续和加强非常重要，一季度的市场表现表明了市场在弱势过程中要走强是需要经过反反复复的过程的。这种特征可能在二季度中还会存在，市场仍会在反复涨跌过程中确认底部并尝试新的上涨。
结合以上四个方面的矛盾分析来看，二季度市场将在现实经济纠结和市场表现反复的基调下区间震荡概率为大，大的波动区间在2100-2400间。

三、二季度投资策略：

基于我们的分析和判断，我们二季度的总体投资策略是：在市场均衡区间（2250附近）之下，保持40左右％的稳定仓位，在市场确认2100区域的底部后，适当增加仓位，为后面可能的上升做好准备。如果市场尝试前期2400高点区域而不能有效突破，我们将在这个区间降低仓位。
我们仍将坚定持有长期看好的低估值蓝筹和穿越周期的品牌消费、医疗、环境、文化等服务业及新信息技术等行业的中长线仓位，市场底部确认后我们将保持长线行业配置和仓位的稳定的同时将适度增加行业配置和增加仓位至中性偏上50-60%。我们将考虑适当增加收益于海外经济复苏、金融服务中证券行业龙头企业及受益于稳增长的家电、医药等相关公司等加入组合。在前期市场高点不能有效突破时，将考虑降低仓位，减持涨幅过大的品种，以等待在新的底部区域增加行业和个股组合。

一、2012年四季度暨下半年回顾：

12年四季度市场在10月份上中旬震荡后，于11月初"十八大"开幕后延续下跌探底态势，在12月初探低至09年以来新低1949后开始了逆转上升行情，年底收盘2269。季度K线为带下影线的光头阳线，这是自2011年2季度以来的最大阳线，K线组合呈现了季度反转的态势。四季度市场上升8.8%，代表蓝筹的50指数领涨市场，涨幅达15.2%。下半年市场呈现单边下跌后上涨的V型逆转走势，上证指数下半年上涨2%。
市场特征方面：投资风格上表现出明显熊牛逆转市场特征，以银行为主代表的反映低估值蓝筹的50指数提前市场见底，领先市场上涨。市场在"十八大"后呈现逆转走势，基本符合我们在12年初对市场为逆转年的整体判断。
回顾我们对12年全年走势的判断，市场在年尾的逆转表现符合我们对12年市场转折：下跌左侧的完成，上升右侧开始的判断。银行等蓝筹的表现印证了我们的市场判断的正确性，即市场逆转期一定是低估值蓝筹领涨市场。

二、2013年市场分析与展望：

盛世源资产管理公司认为：经过2012年的探出低点并开始回升，2013年中国证券市场走势将是承接2012的探底回升态势，进一步确认底部并延续右侧上升的行情。 2013将是中国资本市场熊牛逆转的确认年。
1、 市场整体趋势方向分析：
A、 市场已经过最寒冬阶段，转换信号初现 2007年10月股市见顶，在过去的五年，特别是2011-2012年中，市场信心极度低迷，投资者亏损累累，各类、各方面风险不断暴露（券商亏损、提前清算、行业裁员减薪、机构丑闻不断暴露等等）。市场中各种观点、言论和投资行为特征无一不表现出市场处于底部的特征。
a 、观点言论：散户：再便宜都不买，回本或亏少点再也不碰股票； 从业人员：再也不能干这行了； 朋友聚会：谈啥也别谈股市； 悲观经济学家：中国经济硬着陆，中国改革崩溃论。
b、 行为特征：国内机构投资者：不断降低股票持仓比例（基金、券商、私募）； 海外机构投资者：QFII不断增持（近期银行上涨，外资买入最多，05年历史底部QFII为最大赢家）； 产业资本增持：宝钢集团增持、股份公司回购（05年宝钢集团增持）。 创业板小非减持是结构性问题，原因是估值偏高（未来先上三板、PE预期回报降低、整体估值将迅速下降）
c 、市场表现：波动越来越小（05年低于20%、12年同样），换手、成交持续减少，参与者越来越少，短线比重急剧降低（博弈到最后百里剩一）。市场重心在下降过程中跌幅逐步缩小趋于稳定（长线投资比例增加，无论主动抑或被动）。
d 、估值（内在价值核心）：历史均值底部区域（12年创两个历史记录：估值创历史新低、调整时间创历史最长）；银行股跌进净资产、股息率超银行存款，形成对比是经济经过两年调整仍在成长之中（8%），未来在结构调整的背景下将保持稳定（7-9%）。
市场逆转信号初现，符合熊牛交界市场表现：
a、 最好的在熊市抗跌：50指数跌幅最小，银行两年没跌：
b、 最好的在逆转期间率先上涨：近期银行放量上行，短期涨幅超20%，释放转折信号。
B、 市场转折—量变到质变
有利因素不断积累，市场转折基础逐步具备：
估值已创历史新低，其他包括： a 、一、二级市场已接轨，万亿股权投资基金过寒冬；
b、 银行资金渠道开始打通：融资融券、银行理财产品入市；
c 、证券管理与监管制度逐步改革与完善；
d 、汇金与社保基金不断增持；
e 、与过往证券市场二十年不同也是最为重要地方：国家在资本市场利益比过往任何时候都大（基本养老保险亏空解决已刻不容缓，国有股划拨社保需要健康有回报的证券市场作为基础才能有效运行。"十八大"报告首次明确提出扩大社会保障基金筹资渠道，建立社会保险基金投资运营制度）。相关部委如社保戴相龙推动社保基金管理基本养老保险，证监会郭树清提出国有股划拨社保等。
C 、转折契机之一：证券市场的关键因素——预期明朗。
华尔街名言——市场不怕熊市、牛市，怕不确定性。 A股05年股权分置改革明确后，一片悲观声中，牛市不知不觉中开始。 现在是时间窗口之一：政治不确定性消除，悲观预期被证伪，"十八大"新交替已定，近期高层核心的观点和表现举措好于预期（改革、关注民生与反腐）；改革是最大红利，直面难点在于利益调整；经济政策核心：强调增长质量和效益，符合经济结构调整实际规律。 我们的观点：改革在倒逼中前行，重在落实。立足现实、理性面对过程与结果。 展望未来：改革是未来发展的红利。以符合中国现实情况的适当改革、改良可以让中国赢得未来十年二十年进一步发展的时间和空间。 中国两个最市场化的方面：足球和证券。足球已抓出成效，资本市场期待基础性改革。 最理想情况下，如果对中国市场经济包括具体到资本市场制度性等根本性缺陷有所改革，资本市场如能真实反应经济增长，提高分享经济增长的成果比重，这将是未来推动市场上升的最大关键因素，我们将迎来历史性的牛市，并将改变中国股市牛短熊长的格局。现已有研究提出将资本市场改革作为经济改革和改善民生的重要抓手的舆论准备，我们将密切跟踪关注这方面的发展。
综所上述三点，我们判断2013年A股市场为中国资本市场熊牛逆转的确认年。
2 、2013年基本面分析：
我们认为2013年以下几点可能是对市场走势有重要影响的方面：
A 、中国经济在12年三、四季度间见底并开始回升周期。这种回升周期伴随着大部分制造产业仍处于痛苦的去产能过程和各类投资（包括国家的新型城镇化）的持续回升过程这两者的结构性矛盾中，这种结构性因素将使宏观经济特别是企业盈利的预期和现实表现可能持续偏离，这种偏离可能在市场迷失方向时会加大市场波动。我们对此前经济学家认为该轮经济弱复苏的预期观点持保留态度，我们判断如果改革得以逐步推进，中国经济可能迎来一个更长期间的稳定增长周期，伴随产业结构调整实质性渐进和改革红利破题开始释放这两者的并行。
B、 海外经济的表现可能好于市场此前的预期。美欧日等西方经济体中，美国的经济表现可能会超出市场的预期，这从美国股市过去一年的表现中可以看出端倪。近期美国房地产价格的上升趋势可能进一步加强美国经济回升的态势。这对中国经济增长中出口的带动可能好于预期。当然，在美国经济确立恢复后，QE的退出和美元的强势会对全球经济乃至资本市场带来冲击和震荡，这是在享受美国经济确认恢复的成果后需要做好的应对准备。
C、 随着经济的逐步回升，PPI的回升和农产品价格的上升带动CPI的回升可能高于市场的全年预期，在经济回暖和市场上升后通胀的上升超预期很可能给市场带来大的震荡和调整，尤其在市场普遍预期通胀不高的背景下，我们要在二三季度特别关注这个因素带来的风险。
D 、2013年周边国际环境也是面临挑战的一年，中国的崛起带来周边力量与我们的交织碰撞会给市场带来不确定性，2013这种短期的冲击与震荡也会不是偶发事件，需要在投资上对此有提前的应对。
三、2013年投资策略：
基于我们对2013年的总体分析和判断，我们2013年总体投资策略是：积极参与一季度的市场上升行情，审慎回避之后的市场调整，观察分析市场各方面因素的变化，如符合我们的乐观预期，我们将在市场再次上升时采取牛市的积极的投资策略，争取更高的投资回报。
2012上半年的具体投资策略： 在三月份两会闭幕前，我们将采取整体积极的投资策略。我们判断市场自12年12月4日1949点开始的上升行情为市场逆转的首次上升。这次市场上涨的高度将直接决定13年市场的整体走势。2380、2508、2637等点位附近是重要的观察区间。我们倾向于首次上升高点区域在2508-2637间。
两会结束后的调整我们将迅速降低仓位，谨慎应对之后的调整。市场信心由弱转强是渐次的，乍暖还寒，第一次上升后的调整可能也是超出市场预期的，特别是如果上升点位未能有效超越2380区间。
我们将密切观察一季度调整的低点位置。如果首次上升高度仅至2380附近区域，不排除回落时再试探2000-2100区域的可能。如果在2508-2637间开始回落，2350附近能否有效支撑将确定13年是否是转折的确立年。我们认为可能性最大的是在2350附近得到有效支撑并在调整完成后开始新的上升。
二、三季度间将观察通胀的表现，观察市场对改革预期的变化。观察经济增长的结构性矛盾发展，观察包括新股发行制度改革等证券管理方面的具体举措。这些因素对年中阶段市场表现起重要的作用。
在下半年三四季度间召开的三中全会将是重要的关注点，中国的改革预期要面对现实的检验，发展是否符合预期，对未来中期市场趋势逆转的确立起决定性作用。我们认为在市场上升趋势逐步形成，改革发展基本符合市场预期的双重作用下，市场在3季度确立市场逆转的可能性最大。我们在年中前后将根据和现实发展实际情况是否符合我们的预判来决定我们未来是否采取牛市的积极投资操作策略。
上半年重点关注的板块和行业：
A、 低估值的金融服务业蓝筹：银行、保险、证券等，其中银行将是上半年市场上涨的主要推动板块和上升力量，证券是市场上升时的高贝塔板块；
B 、持续重点关注以生产性服务业为主的快速成长的相关行业公司，包括医疗服务、环保节能、文化传播和网络信息服务等中小市值的公司，对其中未来成长性确定的公司进行长线投资，波段操作；
C 、大消费板块中的医药、食品饮料中估值合理、成长确定的公司在合理价位考虑介入，中线持有；
D、 改革与制度调整、人口管理政策改革及新型城镇化等三个主题投资将是我们上半年重点关注的主题投资，我们将深入分析、挖掘其中投资机会；
E、 对美国经济复苏带来出口制造业的机会，我们将寻找持续受益的行业，深入挖掘受益个股进行中线投资；
F 、对强周期板块如煤炭水泥建材、工程机械等行业中的低估值公司，在市场对经济复苏预期提升时考虑增加配置，争取在该类股票上获取阶段性收益；
G 、在经济复苏确立和通胀预期开始上升的初期，配置有色、矿产等的资源股获取阶段性收益。

一　2012年三季度回顾：

三季度市场总体呈现抵抗下跌后开始反弹的走势，总体仍运行在5月初形成的下行调整通道中。
市场在7、8月承接5月初反弹高点2459开始的单边连续下跌的走势，8月底收报2047。市场在9月上旬反弹5%至2145后守中日关系紧张影响再次下跌，跌破2000点整数关后开始反弹，9月底收报2086。月线两阴后一个小阳十字星，呈现调整后企稳态势。季K线跌幅为6.26%。
市场三季度呈现先下跌后企稳并尝试反弹的走势，反应了市场在对实体经济持续调整的担忧后，经济在四季度能够初步回稳的预期，同时反应了政府在18大期间稳定经济和市场的预期。总体看，三季度中前两月市场延续了从二季度开始的对经济持续回落的担心和出台稳定政策低于预期的投资审慎态度，9月初市场开始预期经济初步回稳并开始反弹，但受中日关系紧张的预期外事件影响二次探底，之后在18大预期下市场再度回升。
市场特征方面：行业特征上表现出熊市中板块轮动调整的特征，上半年表现较好的强势板块和防守板块如在三季度出现了了一定的补跌态势，而在9月后段的反弹中，前期跌幅较大的周期性板块如水泥、工程机械、煤炭、有色、证券、保险等相对较好。

二 四季度市场分析与展望：

基本面：四季度经济趋稳并开始弱回升周期
9月底开始公布的多项宏观经济指标开始回暖，表明前期稳增长举措效应开始逐步显现，经济筑底趋稳，未来有望稳中略升，开始弱回升周期，企业在前期持续的去库存和去产能的过程中总体净资产收益率回落态势也将趋稳并开始中期一定程度的回升。我们在三季度策略中判断三季度总体经济能探底回稳现在看来早了一至两月，虽然我们在9月份开始已经可以看到一些经转好的经济数据和信号，比如8月份房地产新开工面积的同比增速快速回升，推土机的销量增速开始转正，汽车的销量开始企稳回升，零售商贸行业的毛利率开始企稳等。刚公布的9月PMI 数据显示了制造业开始季节性反弹，四季度我们将看到更多的支持经济回稳的信号和数据支持，这将有助于进一步稳定市场投资者普遍的悲观心态。
在看到经济显现中期回稳态势的同时我们也要要看到，在中国这次经济回落调整周期过程中，行业中的结构调整非常剧烈，跟投资相关的强周期行业普遍压力巨大，痛苦的去产能过程仍在继续中，企业信心并未明显好转，总体经济回稳的基础并不十分扎实。如果在经济回稳过程低于预期的话，经济不排除再次回到再次调整过程中。政府应该在经济回稳初期继续出台稳定经济的措施，稳定经济回升的势头，恢复企业和投资者信心。我们在四季度将密切观察管理层相关政策的出台和宏观经济的回升表现以决定我们中期投资策略调整与否，这将是四季度在18大结束后需要跟踪分析的最为重要因素。
眼光看长远点，新政府的未来十年将是中国最为关键的十年，维系过去三十年经济高增长的市场经济改革、人口红利、融入世界经济一体化等红利基础已消耗殆尽，而积累的矛盾如经济结构不合理、收入分配不合理、国企依托资源等非市场条件挤占经济和市场份额等已越来越制约中国经济未来的可持续增长空间，未来中国必须要也一定会进行多方面改革和适当的制度调整来解决过往三十年发展中积累的深层次问题，使得中国经济能找到持续的内生增长动力，保持未来新十年7-8%的增长。中国未来经济增长的动力来自于持续城镇化、居民整体收入提升带来的消费再上新台阶等。A股市场经过历史性的五年熊市，调整比较充分，深层次矛盾充分显现，投资者信心极度低迷已经充分反应了前者，而在市场估值处于历史新低时仍信心非常缺乏某种程度上已反应了对未来政策调整、改革和制度调整的悲观预期，如果未来改革和制度调整好于预期，市场转折的充分必要条件将完全具备，新时期的牛市也将掀开崭新的一页。社会发展也如同逆水行舟，我们对新一届政府充满期望，在历史又到了类似三十年前改革开放前夜的关键时期，在解决社会深层次矛盾和进行社会重大利益调整面前决策者应该拿出决心、勇气和智慧去解决。我们已经看到新气象的信号： 在历时八年的争议后，收入分配体制改革总体方案有望在十月份推出，收入分配改革方案重点放在增加居民收入和推进垄断行业改革上，居民收入增长幅度和社会财富增长幅度应该同步。
技术面：行业和风格估值差异已有收敛
在市场三季度市场调整过程中，表现突出的行业和风格已经进行了一定的补跌，在关键点位——年初低点2130被击破以后出现，市场补跌开始出现。创业板和消费、医药等防守行业板块等行业和风格估值得差异得到一定的缩小和收敛。
市场在技术上支撑位2130和整数位2000点被击破后，我们判断市场迎来中期反弹。具体讲：10月份将开始18大预期主导的第一轮反弹行情。10月份行情的高点将决定后期调整的深度和再次上升的空间。如果10月反弹能突破2130-2170区间，这将确认1999的中期底部，回落将不再回到2000点位置。反之，市场在11月后将再次回落考验1999低点支撑。
心理面：市场信心极度低迷，场外资金不关心资本市场，场内资金博弈气氛浓厚
目前市场盈利效应较差，场外资金看不到盈利效应而不关心资本市场。而场内投资者由于信心极度低迷，进行中短线博弈策略的思维占了市场重要比例。虽然长线资金如QFII和少量产业资本仍在继续进入这个市场，但没有能够使市场趋势得到逆转。
目前十八大已经明朗，消除了一定的不确定性，使得场内资金投资心态得到一定稳定，交易活跃程度比前期有一定提高，但对经济持续回落的担心和未来改革信心的缺乏使得长期投资的氛围仍未能主导市场。在市场未能明确形成上升趋势，场内投资者博弈心态仍将主导市场，市场的短期波动仍将呈现博弈特征。
我们对四季度总的判断是：A股市场短期底部（1999）已经出现，中期底部仍待确认（18大前如能突破2130-70区间可确认中期底部）；估值已经创出历史新低，估值底已经出现；政策底信号出现但有待持续和加强，需要在经济回升时继续进行政策调整支持以强化企业信心。A股市场整个四季度的反弹形势在后期比较复杂，11月前反弹将比较确定，10月后的走势将与宏观政策应对经济调整的效果以及投资者对制度调整和改革预期转变密切相关。如果政府应对经济调整的宏观调控政策有利于经济持续回稳，投资者对经济硬着陆的悲观预期得到修正，市场的中期底部就将确立。18大后新一届政府的大政方针进入观察窗口期，如果18大后各项改革和制度调整好于投资者的悲观预期，市场转折的充要条件就将具备，市场就将迎来大趋势的逆转。这需要我们在第四季度和未来更长一些时间内持续关注和跟踪。

三 四季度投资策略：

1 11月前进行积极交易，后期关注政策调整信号以调整投资策略进行应对：
我们判断市场在11月前为反弹回升为主，投资策略上将进行积极交易，在投资中长期看好行业的同时可以考虑参与强周期板块反弹的交易性机会。仓位上限可加至70%附近，在11月初进行减仓。如市场在11月初前突破2130-70区域，减仓到中性的40%附近，并考虑市场调整到2050区域附近再度增加仓位。如果反弹未能达到2130-70区域，将迅速减仓至审慎仓位20-40%附近等待市场再次试探前期1999低点。
18大后需密切关注出台相关政策，以调整投资策略进行应对。
2 中长期密切关注消费、服务中相关行业，自下而上跟踪长期看好公司，进行中长线投资，结合市场波动，考虑波段交易：
中国未来的增长动力一定来自于消费和服务，经济结构中消费和服务比重将持续上升。我们中长期将密切关注消费、服务业中的医药及医疗服务、文化教育与传媒、环境产业、金融服务（保险、银行）和信息技术服务等行业，自下而上跟踪长期看好公司，进行中长线投资。
目前市场短期底部确认而中期底部尚未确认，我们将结合市场波动，争取对标的公司在中长线投资的基础上考虑结合波段交易。
3 持续重点关注市场转折期的突出主题板块——改革和制度调整主题
我们将持续重点关注改革和制度调整主题。中国只有进行深入改革和适当制度调整才能解决前期积累的深层次的问题，我们相信未来只有这样才能使中国经济发掘新的增长潜力，迸发出新的增长动力，改革和制度调整主题一定将是市场表现突出的持续投资主题和市场热点，我们将密切关注、分析新出现的改革和制度调整信息，比如我们将对即将出台的收入分配体制改革方案进行分析，对相关板块进行重点投资。
未来国家在航天和卫星通信导航将持续投入，我们也将考虑对其中的北斗板块进行交易性的主题投资。

一、2012年二季度回顾：

二季度市场总体呈现反弹后下跌的走势，形成一个倒V型走势。
市场承接三月中下旬两会结束后探底结束开始了一个月的反弹行情，在5月初再次触及前期高点区域2459附近后开始单边连续下跌的行情，6月底收报2225。月线一阳接两阴，季K线跌幅为1.65%。二季度周、月K线的组合一致反应了市场一季度反弹在2450-2480区域确认结束，二季度收盘接近于11年末的收盘点位，反应了市场反弹压力很大，后市应会再试11年底的低点支撑。
市场二季度呈现反弹结束后探底的走势，主要反应了政策放松预期与实体经济下滑之间的矛盾与博弈。总体看，需求的疲弱状态以及经济回落的速度都超过此前市场预期，并导致投资者预期经济见底的时间进一步延后；虽然政府在保增长方面虽然已经采取一定措施，货币政策也有实质性的举措出台，但政策力度与市场预期相比还有差距，再叠加上欧债危机期间再次发酵给投资者带来心理冲击，使得市场在反弹后重新掉头下行寻求支撑。
市场特征方面：行业特征上仍然表现出明显熊市特征，防守板块相对表现较好，而周期性板块表现落后。前期基于预期经济见底回升以及受益于投资刺激的周期性板块普遍跌幅较大，而消费和政策扶持的行业相对受到追捧，医药、白酒、电子、建筑装饰、环保等板块表现突出。

二、 三季度市场分析与展望：

基本面：三季度经济探底回稳

从半年度来看，现时经济还将持续是震荡寻底，我们认为中国经济在3季度经济将出现短期的企稳和反弹，工业增加值短暂企稳，物价持续下行，流动性进一步改善。这中间比较难以判断的是短期宏观政策的取向和力度，这将影响到短期的经济走势和市场，至于宏观经济在三季度是构筑中期底还是短期底目前难预断，仍需要观察近两三个月数据，但可以肯定的是：如果经济在6月份数据的基数上以超出市场预期的态势回落，政策出手力度将进一步加大；何况宏观政策出台，特别是货币政策的放松随着时间的推移，累积效应会逐步显现出来。唯一需要关注的是经济会不会出现短期的“失速”，使得经济和证券市场受到短期的冲击，这是我们要值得关注的。总体来讲，我们持相对乐观的判断：随着经济的自身调整和政策的逆周期调控，经济在三季度能探底回稳并开始出现一定程度和时期的回升。
我们在上个季度关注的两个主题——经济回落探底VS 政策持续放松和盈利持续回落VS估值创历史低点将随着时间推移和形势发展进一步向多方倾斜，我们维持前期的大方向判断，并且认为随着时间的推移，通过调整对有效支撑位的反复震荡探底，市场最终可能在三季度出现趋势的拐点。

技术面：等待行业和风格表现差异的快速收敛

二季度市场调整趋势非常明显，三季度前期应该这个态势应会得到延续。随着市场的持续调整，表现突出的行业和风格可能会开始补跌，这使得行业和风格估值得差异将缩小和收敛。这种缩小和收敛的出现时机可能在关键点位——年初低点2130被击破以后出现，市场补跌开始出现。而历史上当行业和风格表现差异的快速收敛后，往往出现的是大的和中长期的市场拐点。技术上往往所有支撑和压力被击破后，迎来的是拐点的出现。

心理面：单边趋势加强后物极必反，等待逆转时机来临

目前市场盈利效应较差，信心缺失的投资者仍在持续离开市场。虽然货币政策持续放松，资金成本持续回落，但流入资本市场资金相对有限，形成对比的是场内投资者由于信心跌倒历史的低点，场内资金流出仍在持续中。虽然长线资金比如社保资金、QFII的仍在继续进入这个市场，但由于市场并没有发生逆转，投资者信心如同市场表现的低迷趋势一样持续下行。在这个趋势性投资资金和短线资金流出、长线资金逐步流入的较量中，我们认为最可能出现量变到质变的触发点是重大社会事件的出现，比如下半年后段十八大的举行，众多的不确定将明朗，市场逆转的契机可能到来，我们将密切关注这一时机前后的基本面、政策面、技术面和心理面的变化，以应对市场可能出现的大的转折。其他触发拐点的契机还有可能存在以下方面：宏观政策或货币政策的持续调整使得市场信心开始转强；经济数据表现超出市场预期使得对经济和结构调整的担忧得以消除；政府对证券市场深层次问题解决有了全局性的解决态度等。
我们对三季度乃至下半年总的判断是：A股市场估值已经创出历史新低，估值底已经出现；宏观政策已经从控制通胀、结构调整和稳定经济转向稳增长，调结构，政策底已经逐步显现。现在等待的是市场底的出现，投资者信心已经接近了95年、05年历史性底部时期的低位，未来在风格和行业估值差距快速收敛之后，市场长期的底部就有可能出现。目前随着市场加速向下调整，我们认为未来三、四季度交界期有可能出现市场的底部区间。

三、 三季度投资策略：

1、密切跟踪市场表现，动态调整持仓比例和结构：
市场在调整的后段，随着投资信心降到冰点，大盘特别是行业板块和个股的调整反而更为剧烈和随机。对风险的控制首先还是体现在仓位的控制上，在没有市场调整趋势结束信号出现前，仓位的控制是放在首位的。我们三季度将密切跟踪市场表现，动态调整持仓比例和结构，调整过程中以低仓位保持对中长期看好品种的持仓。一旦市场出现调整结束态势，我们将快速增加仓位，加仓前期看好品种和买入当时市场热点投资主题板块。目前这个转折点我们判断点位在2000-2100间，时点在公布18大日程安排的日期附近。

2、自下而上跟踪长期看好公司，等待合理和低估价格时机出现时买入：

我们将持续跟踪、观察、分析那些在市场化竞争领域里打拼、具备核心竞争能力的持续增长的近年上市的新公司。未来这类持续增长的公司可能更多出现在经济转型中表现突出的消费，服务业和政策鼓励的战略新兴产业里面。我们把这类公司列入买入名单，等待合适时机和价格出现。
随着市场的持续调整，之前一直被证明是持续增长的好公司价格出现回落和低估，好公司出现了好价格成为好股票，这也将是我们重点考虑买入的标的。

3、重点关注市场转折期的突出主题板块

过去十年的经济发展到目前态势，随着结构调整进一步深入和经济降速进一步显现，解决积累的深层次的问题已经到了无法回避的阶段。解决这些问题只有通过改革特别是各层次制度改革才能达到成效，前期金融制度改革在证券市场已经有一定表现，未来这仍将会成为证券市场重点关注的主题。我们相信未来只有制度改革才能使中国经济发掘新的增长潜力，迸发出新的增长动力，相关方面改革的主题板块将成为市场表现突出的热点，我们将密切关注、分析新出现的制度改革信息，对相关主题板块进行重点投资。

一、2012年一季度回顾：

2012一季度市场年初在前两个交易日再次探底后开展了两个月的单边震荡反弹行情，3月2日收盘最高点位2460，在3月12日两会结束日二次探高确认反弹头部后市场迅速回落，3月底收报2262。
一季度基本呈现了先反弹再下跌态势。一季度市场上证指数回升2.8%，但结构调整非常剧烈。50指数回升5.4%，中小盘指数回升2.7%，创业板指数下跌幅度为和7%。
市场特征方面：结构调整非常明显，其中以银行为代表的蓝筹股逐渐被市场重视，估值得到一定的修复，而中小市值的股票特别是创业板类个股跌幅居前。行业方面，金融（银行、券商、信托）、地产稀土为代表的有色板块领先市场，而前期机构重仓的消费为主的防守类板块表现疲软。
一季度影响市场的基本面和政策面因素多空交集。基本面上，延续11年下半年来态势，企业尤其是小微企业经营持续回落，PMI一季度数据准确反映这个态势；上市公司一季度在扣除金融企业后盈利倒退；随着通胀（CPI）的逐步回落和经济的持续回落，流动性放松的预期持续加强而管理层的放松动作却总是落后预期。政策面上，以证监会层面为主的新政频出，鼓励上市公司分红、促进养老保险资金，QFII等长期资金入市，广东社保2000亿委托社保理事会管理并入市，这些因素对提振市场信心、进行价值投资都有中长期的利好作用。

二、二季度分析、展望与操作策略：

一季度的市场表现让我们有理由进一步相信年初盛世源公司对2012年的整体分析和判断：2012是牛熊交界的转折年。在年底年初一片悲观的下跌声中市场开始了出乎大多数人预期的第一轮的反弹，一季度的市场表现基本上可以看作全年表现的一个预演。
一季度先反弹再回落，基本给上半年市场运行定下了大的基调：上半年市场基本上在2130-2200和2480-2550间大的区间震荡整理，中轴在2300-2350间，等待下半年市场由熊向牛的逆转的格局的出现。由于市场在一季度先反弹到2480再回落到2250，市场在二季度会再次试探2200附近的支撑，极端情况下会再次试探2130的支撑，之后市场将再度尝试上行并挑战一季度反弹高点2480，总体而言，2500-2550区间是较强的压力区间不容易过去。极端情况下，如果2550有效过去，我们将修正我们的判断：市场转折比我们预期提前出现。

基本面：主题 经济回落VS 政策放松；盈利回落VS估值历史低点
市场处于震荡过程，投资者心态处于纠结之中，基本面的两个主题在反复考量多空双方。这两个主题的辩论研究机构已多有论述，我们不再重述，我们再退远点，看看两个主题的发展趋势就可以看得更清楚。经济回落已是近七八年以来除08年底历史最低点的的第二个低点区间，政策紧缩自去年底存准率第一次下调已经转向，这个主题未来的逆转趋势非常明确；盈利回落只会使估值在历史低点区域来回波动，不会改变处在历史底部区域的现实，一旦经济开始回升，估值将再创历史新低，更何况研究机构对包括金融行业的上市公司整体盈利预测未来两年都在10%以上增长。所以，结论非常清楚，两个主题的方向指向都很明确，有利于市场回升，只是这个底部震荡酝酿过程有多久。反应到市场在二季度的表现，无论是2200点回升，还是破2130后回升，之后方向都是上升。

技术面：50指数和创业板指数差异

一季度50指数和创业板指数差异基本上反应了今年以来的市场运行主要特征，蓝筹股表现远强于小市值类成长股。50指数比创业板指数提前近一个月见底，在一季度反弹中50指数穿越半年线，接近年线，创业板指数只触及半年线。技术上讲，首先反弹触及年线的板块是蓝筹股的话，表明了市场价值股已经得到了市场尤其是长线资金的重视，这通常是市场趋势逆转的标志之一。如果这个态势在未来上升行行延续的话，就可能意味着我们预判市场逆转得到了进一步的实证支持。

心理面：盈利效应 VS　市场趋势

市场出乎市场大多数人预期没有延续去年４季度的趋势继续下跌，一季度市场先反弹再回落。虽然单边下跌的市场趋势得到改变，但由于市场没有做好心理准备，投资者仓位有限，并且领涨板块不是前期投资者持有较多的类型，使得市场短期趋势向上，而市场的盈利效应却十分有限。这种矛盾态势也反应在后期的回落非常迅速得到印证。
市场的盈利效应对上涨趋势得延续和加强非常重要，一季度的市场表现表明了市场在弱势过程中要走强是需要经过反反复复的过程的。这种特征可能在二季度中还会存在，市场仍会在反复涨跌过程中确认底部并尝试新的上涨。

 三、 三季度投资策略：

基于我们前面的分析和判断，我们二季度的总体投资策略是：在市场均衡区间（2300附近）之下，保持50％的稳定仓位，观察市场各方面因素的变化，在市场确认2130－2200区域的底部后，增加仓位，为后面可能的上升做好准备。如果市场能够尝试前期2480－2500高点区域并不能有效突破，我们将在这个区间降低仓位。

重点关注的板块和行业仍是我们前期已经买入持有的四类股票：即
A、低估值的蓝筹：银行、保险等，这类股票将是长期持有的部分，未来必将带来丰厚回报；
B、具有大量储备的资源股，我们判断通胀在相当长时间都将存在，大量资源储备的公司的价值将在这个漫长过程中不断被进一步重视，估值得到提升；
C、以生产性服务业为主的快速成长的相关行业公司，包括医疗服务、环保、网络信息服务等中小市值的公司，对未来成长性确定的公司进行中线投资；
D、大消费板块中的商业连锁、医药、食品饮料、旅游等公司在股价回落到估值合理时考虑介入，波段操作。

另外，在市场交投活跃时期，我们将适当参与部分短线热点交易。5月份，美国facebook即将挂牌交易，这将带动云计算和大数据概念股的市场表现；新三版的推出未来会不断明朗化，新三版概念股（包括券商）将不断得到市场重视和资金关注。我们将在时机合适时参与和把握这些热点的交易性机会。

一、2011年四季度暨下半年回顾：

2011年四季度市场在10月份上中旬于2010年低点2310附近构建了短期的底部，并随后开始了为期不到一个月震荡攀升的反弹行情，最高点2530附近。反弹结束后从11月中开始了单边连续下跌的行情，跌幅近20%，最低点2134，年底收报2199。
整个四季度基本呈现了先反弹再单边下跌态势。四季度市场下跌6.7%，中小盘和创业板指数下跌幅度为17.8%和21.5%。
整个下半年市场呈现单向震荡下跌态势态势，上证指数下半年跌幅为-20.4％，而中小板和创业板为-26.2、-13.8。
市场特征方面：投资风格上表现出明显熊市特征，板块和风格差异在减少，板块轮跌。延续上半年态势，小流通市值继续领跌市场，中小板和创业板股票继续单边下跌。后期消费、医药等稳定增长行业也呈现补跌态势。只有近两年表现一直疲软的以银行为代表金融类蓝筹股表现相对较好。
市场下半年由上半年的震荡调整转变为单边下跌，我们认为主要是国家紧缩得货币政策使得市场流动性累计效应产生了明显的拐点，这个现象在4季度没有得到实质性改善，整个社会的资金仍然紧缺，民间借贷利率维持高位，使得对股票等风险资产偏好持续降低；资金流出证券市场态势没有得到改变，随着市场下跌，投资者信心进一步降低。
回顾我们对四季度持中性观点的判断，表现符合我们两种情况之一：弱调整情况下2270-2300将进行争夺的判断。市场表现实际比我们预期的还要弱，市场有效击穿2300，最低探至2130。

二、2012年分析与展望：

盛世源资产管理公司经过综合、全面地分析、判断，对2012年证券市场走势提出明确的观点：我们认为2012是大周期的转折——下跌左侧的完结，上升右侧的开始，市场前低后高，年线是带下影线的阳线。 2012将是中国资本市场的转折年。
以下是我们的主要观点：

中国资本市场的本质和特征

中国资本市场本质是各方面快速变化发展的新兴资本市场，是有效性逐步提高的弱有效市场（有效市场指股价充分反应基本面现状和未来一致预期），是一个资源没有有效配置的市场。
换句话讲：A股市场的实质在相当长时间内都是博弈的市场，不是资源真正有效配置的市场。这由制度环境所决定——股市的定位和管理：这是个重融资，轻回报的市场。现行制度环境下公司不太关心对股东的回报。
如果是一个长期对投资者有回报的市场，融资不是什么大问题，钱和流动性同样不是大问题，问题是市场有没有合理预期的回报。

博弈市场中趋势为第一定律

在博弈市场中趋势成为第一金律。绝对的价值变成相对的，价格围绕价值波动，幅度更大、周期更长的偏离也就不难理解。同样，在实际投资中，不难理解市场中坚定的价值投资者在趋势面前更多的是痛苦和迷惑；就不难理解下跌时市场为什么总怪罪融资，那是它加强了下跌趋势，其实融资并没有提升估值、降低回报。有效市场中市场不好融资自然就会减速停下来，资金募集者会考虑他的股权融资成本。
在一个博弈的市场中，趋势使得价值淡然失色，估值低了可以更低，历史大底96年、05年包括特殊的08年估值一回比一回低。

趋势何时逆转

趋势何时逆转，要么跌得跌无可跌，实在跌不下去了，见了市场底；要么跌得比较惨，基本面出现了大家没有预料到的对投资者心理预期产生重大影响的因素，使得信心继而趋势发生逆转。
05年就是一直压制投资者信心的股权分置改革终于明朗了，这个因素之前在熊市里已经让市场跌过了头。股改出台时市场一致认为是大利空，但市场后来不知不觉中开始了牛市进程。
但是，这个因素也绝对不是05-07历史大牛市的推动因素。现在大家回头一看就很清楚，股权分置改革对05年开始的牛市起到了什么推动作用？根本没有，只是使市场底打得更深更透而已，使市场从更低点起来，使盈利效应更为明显，使趋势在起步阶段就迅速形成。

过去十年证券市场判断的实证研究

盛世源公司回顾研究了十年以来券商机构每年的市场分析和策略，进行了实证研究，有些直观的总结：
A股不是经济晴雨表。市场走势和经济基本面相关性不太大，02年开始经济新一轮大上升周期，股市05年熊市才结束；
估值是相对的。在趋势面前可以一再下调；熊市中估计总是高估高点和低点，牛市中更是低估高点和低点更多。
反向指标有效。市场大转折出现在市场气氛恶劣，信心一致缺乏，普遍不看好来年行情，研究机构一片悲观声中的年份里。
加强市场趋势或逆转市场趋势的大多不是年初普遍预期的重要因素，更何况券商研究机构不少重要的经济因素的判断在年末看南辕北辙的情况不在少数。

2012逆转的基本条件假设

2012年可能形成下跌左侧完成，构造右侧上升过程的判断基于以下基本判断和假设：
最重要判断基础是：我们认为中国经济未来2-3年不至于逆转5-7%以上的增长，进而出现经济、政治问题和风险的集中暴露，
其次我们认为外围经济和政治不会出现比美国金融危机爆发期间更恶劣的局面，比如比更大规模的地区战争。

判断转折的具体理由

具体理由：
1 、 A股市场已经经历了前所未有的外围经济环境调整的过程，也经历了自93、94年以来最恶劣的国内社会融资成本高企阶段，外围经济环境不确定性在做减法，国内流动性最差的时候已经过去。
2 、 市场熊市正在进入下半场后段，目前和04年下半年、05初有很多相似的地方：市场中长期的问题和公司风险暴露，04年德隆，11年重啤；市场信心普遍悲观，市场基本一致预期12年继续调整；银行等蓝筹5-6倍PE，一倍PB，分红超储蓄利率，12年仍有20%增长，而市场都兴趣不大。
3 、市场表现和典型的熊市尾段表现相似的地方：在信心不断缺失下，板块轮跌，11年底下跌过程中消费医药等跨越周期的行业和中小板、创业板呈现补跌和加速下跌态势，各类风格和行业估值差异都在快速回归和收敛中。

存在市场预期不够的重要因素

目前我们已经看到了市场预期不够充分，可能导致信心逆转的的因素：

1、 地方社保等长线资金进入市场进程和意愿可能快于市场预期，未来基金、保险和产业资本将被社保、退休养老金代替成为市场最大机构投资者，这使得国家队成为市场最大利益相关者可能性越来越大。银行这个国家最亲的儿子成为了两年来经济调整过程最大的收益者，未来社保、养老保险等国家队也一定会在证券市场享受这个待遇；
2 、 股权投资这个有一万亿规模的市场正在感受寒意。随着创业板的快速下跌和估值回落，预期投资回报已经与二级市场接轨。是艰难的寻找争夺15倍估值入股，两三年后组合中几分之一可能以25-30倍左右估值上市的创业公司还是选择现在5倍PE、1倍PB，未来仍有20％增长的蓝筹呢？
同样，大的资产配置板块也都处于类似的状况：不动产（地产等）、资源、有色等大宗商品、收藏品等居高不下。资本市场洼地非常明显，一旦资本市场趋势确立上行，资产板块配置间的流动性走向清晰可见，规模巨大。
3 、 党和政府下班年的新老交替应将确定下来，届时近两年宏观调控等过渡性政策和环境将被更清晰、明朗的发展政策和环境所代替。未来国家大政方针将有明确、稳定的预期，这对资本市场是非常的重要。不确定性一旦消失，预期一旦稳定，市场将会按自身的规律发展和运行。

资本市场变革的内在因素要求

1 、中国股市的十年零增长反映了中国资本市场深层次的问题和矛盾，其中重融资，轻回报的定位和管理弊端已被各方所认识到。中国资本市场的现状已经不能够适应中国的经济总量发展需要，未来存在制度上改良、改革的内在需求。（中国市场经济体制中有两个最市场化的案例：足球和证券市场。足球管理已经开始了根本性变化，目前要求证券市场定位和管理变革呼声很高，未来发生变革已是大势所趋）

1. 中国新一届领导集体未来着力点有两点一定是不出其右的：经济结构转型和改善民生。其中长期亏空运转的养老保险做实（比如国有股划拨、财政补充等）一定需要证券市场在制度建设和管理上发生一些根本性的变化，建立一个有长期回报的市场来做保证的。

内因的变化进程有偶然因素和不确定性。如果变革得快，将会使转折后的资本市场享受到政策红利带来幅度和跨度更大、更长的牛市。

资本市场趋势逆转的判断标准

A股已进入寒冬，后面将是春天。但事物的另一方面是黎明前是最黑暗的。同样，在投资交易方面去判断趋势逆转是要承担相当风险的，漫长的趋势过程中只有一个时间窗口逆转判断是正确的，而且具体逆转的位置有非常大的偶然性。所以，何时能从右侧得出逆转的确立在策略上非常重要，盛世源公司判断标准是：市场从低点有效回升20％以上可以考虑市场趋势的逆转可能确立。
至于时点上判断，有一定的不确定性和偶然性因素，我们倾向于年中偏后即三季度，届时国家大事和国际形势都趋于明朗。

我们对未来大方向的判断

引申两段观点来表述我们对未来大方向的判断：
安信证券经济学家高善文在的牛熊交界2008年份策略报告的著名主题词是：牛市下半场；2012年策略报告的标题为：向死而生。我们想完全反过来说未来中国资本市场走向的两个核心词就是：熊市下半场和向生而死！
引述本科毕业论文的指导教授在09年谈论时事的一段话来说明我们对中国经济未来的不悲观。他说到：回顾我们贰拾年改革开放，期间遇到过很多困难，比如我们亲身经历在八十年代末改革遇到巨大变局，即便是当时最乐观的人都没能预测到中国经济能发展得这么快和到今天这么大的体量。要加我们的话就是：中国有制度上等更深层次的问题，但就经济本身而言还是壮年期！

三、2012年上半年和全年投资策略：

基于我们前面的总体分析和判断，我们2012年总体投资策略是：观察市场各方面因素的变化，为投资策略由防守向进攻大方向的调整做好充分地准备，时机成熟，将采取积极的投资策略。
2012上半年的具体投资策略：
在大趋势明确改变之前，我们仍将采取整体审慎的投资策略。具体上我们判断市场一季度将开始自去年4月中3060连续下跌8个月的中级反弹行情，我们在这个期间将相对积极地参加中级反弹行情的操作。
自2130开始的反弹，市场在2330-2380的表现至关重要。在技术上这个区域是3060下降通道压力位，也是998与1600上升趋势线跌破后的压力位。这个位置表现将决定上半年市场的高低点和大的形态。如果这个区间不能有效突破，上半年市场将再次考验2130，2130可能不是今年的低点区域；如果市场突破这个区间，反弹将可能上升到2500附近区域。2130有可能成为历史底部的低点。我们对上半年行情的判断倾向于后者，即上半年反弹高度可能能触及2500区域。
一季度的具体投资策略是在2300以下保持积极的投资策略，以持仓为主。密切观察市场在2330-2380的表现，区间震荡时保持相对的持仓稳定，市场不能有效突破2330-2380区间的话将迅速降低整体持仓；如能有效突破该区域，将坚定持仓并动态调整组合以追求更高收益。在市场接近2500目标区域，将降低整体仓位，转为谨慎投资策略。

重点关注的板块和行业：
A 低估值的蓝筹：银行、保险等，这类股票将是长期持有的部分，未来必将带来丰厚回报；
B 具有大量储备的资源股，我们判断通胀在相当长时间都将存在，大量资源储备的公司的价值将在这个漫长过程中不断被进一步重视，估值得到提升；
C 重点关注以生产性服务业为主的快速成长的相关行业公司，包括医疗服务、环保、网络信息服务等中小市值的公司，发掘未来成长性确定的公司进行中线投资；
D 大消费板块中的商业连锁、医药、食品饮料、旅游等公司在股价回落到估值合理时考虑介入，波段操作。